Το χρηματοπιστωτικό σύστημα τρέμει….
Η παγκόσμια αγορά ζει τις στιγμές μιας νέας φρενίτιδας. Η Τεχνητή Νοημοσύνη, που παρουσιάζεται ως «ο Ψηφιακός Θεός» της εποχής μας, έχει εκτοξεύσει τις αποτιμήσεις, έχει πυροδοτήσει επενδύσεις-μαμούθ και έχει δημιουργήσει προσδοκίες για μια τεχνολογική επανάσταση χωρίς προηγούμενο.
Όμως πίσω από τη λάμψη των καινοτομιών και τις υποσχέσεις των μεγάλων εταιρειών, λέει ο Economist, κρύβεται μια επικίνδυνη πραγματικότητα: οι επενδύσεις διογκώνονται με ρυθμούς που θυμίζουν τις φούσκες του παρελθόντος και απειλούν να τινάξουν στον αέρα το χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Ειδικότερα, από την κυκλοφορία του ChatGPT το 2022, η αξία της αμερικανικής χρηματιστηριακής αγοράς έχει αυξηθεί κατά 21 τρισ. δολάρια.
Μόλις 10 εταιρείες, συμπεριλαμβανομένων των Amazon, Broadcom, Meta και Nvidia, αντιστοιχούν στο 55% αυτής της αύξησης.
Όλες επωφελούνται από τον ενθουσιασμό γύρω από την τεχνητή νοημοσύνη, και δεν είναι οι μόνες.
Στο πρώτο μισό του 2025, μια έκρηξη επενδύσεων στην πληροφορική αντιστοιχούσε σε όλη την ανάπτυξη του ΑΕΠ των ΗΠΑ• μέχρι σήμερα, το ένα τρίτο των κεφαλαίων επιχειρηματικού κινδύνου στη Δύση έχει κατευθυνθεί σε εταιρείες τεχνητής νοημοσύνης.
Η αγορά «βράζει» επειδή πολλοί πιστεύουν ότι η τεχνητή νοημοσύνη θα μεταμορφώσει την οικονομία.
Επενδυτές της Sequoia Capital υποστήριξαν πρόσφατα ότι θα είναι «τόσο μεγάλη, αν όχι μεγαλύτερη, από τη Βιομηχανική Επανάσταση».
Σε ένα podcast πέρυσι, ο Gavin Baker της Atreides Management, μιας εταιρείας διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων, υποστήριξε ότι οι πρωτοπόροι της ΤΝ δεν επιδιώκουν μόνο τις «δεκάδες τρισεκατομμύρια ή εκατοντάδες τρισεκατομμύρια σε αξία» που η τεχνολογία θα μπορούσε να προσθέσει στις επιχειρήσεις τους — αλλά «τρέχουν σε έναν αγώνα για να δημιουργήσουν έναν Ψηφιακό Θεό».
Αυτή η πεποίθηση θα μπορούσε να δικαιολογήσει κάθε μέγεθος δαπάνης.
Θα αποδειχθεί, πράγματι, η ΤΝ θεϊκή; Ίσως, αλλά μια πρόσφατη έκθεση της UBS, τράπεζας, διαπιστώνει ότι μέχρι τώρα η παραγωγή εσόδων «είναι απογοητευτική».
Σύμφωνα με τους υπολογισμούς μας, τα συνολικά έσοδα που αποκομίζουν οι κορυφαίες δυτικές εταιρείες ΤΝ ανέρχονται σε 50 δισ. δολάρια τον χρόνο.
Αν και τα έσοδα αυτά αυξάνονται ραγδαία, εξακολουθούν να είναι λιγότερα από το 2% της επένδυσης ύψους 2,9 τρισ. δολαρίων σε νέα data centers παγκοσμίως, που η Morgan Stanley προβλέπει για την περίοδο 2025-2028 — ποσό που δεν περιλαμβάνει το ενεργειακό κόστος.
Παράλληλα, το κατά πόσο τα έσοδα θα μεταφραστούν σε κέρδη παραμένει ασαφές.
Πρόσφατη μελέτη του MIT κατέληξε στο ότι το 95% των οργανισμών δεν αποκομίζει «καμία απόδοση» από τις επενδύσεις σε γενετική ΤΝ.
Δεν είναι περίεργο που όλο και περισσότεροι αναρωτιούνται αν οι επενδύσεις στην ΤΝ έχουν γίνει παράλογα υπεραισιόδοξες.
«Η Global Crossing αναγεννάται» υποστηρίζει η Praetorian Capital, ένα hedge fund, αναφερόμενο στην εταιρεία που είχε κατασκευάσει υπερβολικά πολλές διηπειρωτικές οπτικές ίνες στην εποχή του dotcom.
«Οι αποτιμήσεις στον χώρο εκπέμπουν σίγουρα κόκκινο συναγερμό και αφήνουν ελάχιστα περιθώρια για απογοητεύσεις στις ταμειακές ροές», σύμφωνα με άλλη έκθεση της UBS.
Ο Torsten Slok της Apollo, μιας εταιρείας ιδιωτικών επενδύσεων, σημείωσε ότι οι μετοχές ΤΝ είναι ακριβότερα αποτιμημένες από τις μετοχές dotcom το 1999.
Ακόμη και ο Sam Altman, επικεφαλής της OpenAI και από τους πιο ένθερμους υποστηρικτές της ΤΝ, έχει κρούσει τον κώδωνα του κινδύνου.
«Βρισκόμαστε σε μια φάση όπου οι επενδυτές συνολικά είναι υπερβολικά ενθουσιασμένοι με την ΤΝ; Η άποψή μου είναι πως ναι».
Ο Altman και οι όμοιοί του τονίζουν και κάτι ευρύτερο: ότι οι φούσκες είναι φυσιολογικές όταν εμφανίζονται νέες τεχνολογίες.
«Ο ενθουσιασμός για την τεχνολογία πάντα ξεπερνά την πραγματικότητα της τεχνολογίας», σύμφωνα με τον Michael Parekh, αναλυτή της Goldman Sachs.
«Η ιστορία μας λέει ότι περίοδοι μεγάλης τεχνολογικής καινοτομίας συνοδεύονται συχνά από κερδοσκοπικές φούσκες, καθώς οι επενδυτές υπερβάλλουν στις πραγματικές βελτιώσεις της παραγωγικότητας» γράφει μελέτη του 2008 από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα του Σαν Φρανσίσκο.
Μια ακαδημαϊκή μελέτη του 2018, η οποία εξέτασε 51 καινοτομίες μεταξύ 1825 και 2000, διαπίστωσε ότι οι 37 συνοδεύονταν από φούσκες.
Οι περισσότερες δεν εμπόδισαν τις τεχνολογίες που φούσκωσαν να εξαπλωθούν στον κόσμο.
Στη Βρετανία υπήρξαν δύο μεγάλες φούσκες σιδηροδρόμων, τη δεκαετία του 1840 και του 1860• παρ’ όλα αυτά η χώρα διαθέτει σήμερα εκτεταμένο σιδηροδρομικό δίκτυο.
Οι Αμερικανοί επενδυτές τρελάθηκαν με τις εταιρείες ηλεκτροφωτισμού στα τέλη του 19ου αιώνα και έχασαν πολλά χρήματα, αλλά οι Αμερικανοί εξακολουθούν να θέλουν να βλέπουν τη νύχτα.
Η ΤΝ πιθανότατα θα ακολουθήσει την ίδια πορεία.
Φούσκες
Οι φούσκες έρχονται και φεύγουν, αλλά ο Ψηφιακός Θεός θα είναι αιώνιος.
Ένα κραχ, ωστόσο, θα είχε μεγάλες συνέπειες.
Ένα μάθημα από την ιστορία είναι ότι, όταν σπάνε οι τεχνολογικές φούσκες, οι ήγετιδες εταιρείες συχνά παραχωρούν τη θέση τους σε νεοεισερχόμενους.
«Οι μεγαλύτερες και πιο επιτυχημένες εταιρείες φωτισμού έτυχαν όλες αλλαγής διοίκησης όταν προέκυψαν προβλήματα ρευστότητας» έγραψε ο Alasdair Nairn στο βιβλίο Engines That Move Markets, μια ιστορία του ύστερου 19ου αιώνα.
Πολλές εταιρείες που κυριάρχησαν στις πρώτες μέρες των σιδηροδρόμων, του τηλέγραφου και του τηλεφώνου αντικαταστάθηκαν γρήγορα.
Ποιος θυμάται πλέον τη Vulcatron, από τη φούσκα ηλεκτρονικών των ΗΠΑ της δεκαετίας του 1960, ή την Corning, όνομα-σύμβολο στην εποχή του dotcom;
Θα είναι θαύμα αν, σε δέκα χρόνια από τώρα, όλες οι «επτά θαυματουργές» τεχνολογικές εταιρείες που είναι εισηγμένες στο χρηματιστήριο, μαζί με τις μεγαλύτερες startups ΤΝ, εξακολουθούν να υπάρχουν.
Για την κοινωνία στο σύνολό της, οι συνέπειες από τα τεχνολογικά κραχ ποικίλλουν σημαντικά.
Το σκάσιμο της φούσκας ηλεκτρονικών στις ΗΠΑ τη δεκαετία του 1960 μόλις που άγγιξε την οικονομία• το σκάσιμο της φούσκας σιδηροδρόμων τη δεκαετία του 1870 οδήγησε στη μακρύτερη ύφεση στην ιστορία των ΗΠΑ.
Η ανάλυσή μας για παρελθούσες τεχνολογικές φούσκες δείχνει ότι τέσσερις παράγοντες έχουν τη μεγαλύτερη σημασία: η σπίθα που προκαλεί το ξέσπασμα, η φύση του κεφαλαίου που επενδύεται, και ποιος υφίσταται τις ζημίες.
Ας δούμε πρώτα τη σπίθα. Στο βιβλίο τους «Boom and Bust», οι οικονομικοί ιστορικοί William Quinn και John Turner διακρίνουν μεταξύ πολιτικών και τεχνολογικών σπινθήρων.
Οι φούσκες που διογκώνονται από πολιτικούς -με αλλαγές κανονισμών ή φόρων, π.χ.- προκαλούν περισσότερη ζημία από εκείνες που διογκώνονται από νέες τεχνολογίες.
Οι πολιτικές σπίθες ενθαρρύνουν τους επενδυτές να κινούνται μαζικά.
Ευνοϊκοί φόροι ακίνητης περιουσίας, χαμηλά επιτόκια και χρηματοπιστωτική απελευθέρωση οδήγησαν σε μια τεράστια φούσκα περιουσιακών στοιχείων στην Ιαπωνία στα τέλη της δεκαετίας του 1980.
Για δεκαετίες μετά το σκάσιμό της, η ιαπωνική οικονομία παρέμεινε υποτονική.
Αντίθετα, οι τεχνολογικές σπίθες προκαλούν λιγότερη ζημία: καμία μακροχρόνια ύφεση δεν ακολούθησε τη μανία του dotcom.
Το μέγεθος και η ανθεκτικότητα των επενδύσεων κεφαλαίου είναι επίσης σημαντικά. Στη Βρετανία του 1840, οι επιχειρηματίες ενθουσιάστηκαν υπέρμετρα με τους σιδηροδρόμους. Από το 1844 έως το 1847, οι επενδύσεις αυξήθηκαν από το 5% στο 13% του βρετανικού ΑΕΠ.
Όταν η φούσκα έσκασε, οι επενδύσεις μειώθηκαν στο μισό — και η ανεργία στη Βρετανία διπλασιάστηκε.
Έπειτα, έχει σημασία ο τρόπος με τον οποίο αξιοποιείται το κεφάλαιο.
Μεγάλο μέρος των δαπανών κεφαλαίου από τις ιαπωνικές εταιρείες ηλεκτρονικών τη δεκαετία του 1980 τελικά δεν είχε καμία ουσιαστική χρησιμότητα.
Αντίθετα, οι φούσκες μπορούν να ωφελήσουν την κοινωνία αν δημιουργήσουν διαρκή περιουσιακά στοιχεία.
Η μανία των σιδηροδρόμων δημιούργησε τη ραχοκοκαλιά του αγγλικού σιδηροδρομικού δικτύου, ακόμη κι αν η κερδοφορία άργησε να εμφανιστεί.
Τα δεκάδες εκατομμύρια μίλια οπτικών ινών που τοποθετήθηκαν σε όλη την Αμερική στα τέλη της δεκαετίας του 1990 ήταν πολύ περισσότερα από όσα χρειαζόταν τότε το διαδίκτυο.
Όμως τα τελευταία χρόνια διευκόλυναν υπηρεσίες υψηλής κατανάλωσης δεδομένων, όπως το streaming και οι βιντεοκλήσεις.
Ο τελευταίος παράγοντας που καθορίζει τη σοβαρότητα ενός κραχ είναι ποιος υφίσταται τις απώλειες.
Όταν πολλοί μεμονωμένοι επενδυτές χάνουν από λίγα χρήματα ο καθένας, η οικονομική ζημία είναι περιορισμένη.
Αυτό συνέβη μετά τις φούσκες ηλεκτρονικών και dotcom στις ΗΠΑ.
Αντίθετα, στο σκάσιμο της βρετανικής φούσκας σιδηροδρόμων της δεκαετίας του 1860, οι ζημίες συγκεντρώθηκαν στις τράπεζες, που βρέθηκαν με πολλά επισφαλή δάνεια.
Στη συνέχεια μείωσαν τη νέα δανειοδότηση, βαθαίνοντας την ύφεση.
Δέκα ιστορικές φούσκες
Πού θα μπορούσε να τοποθετηθεί η ΤΝ σε αυτήν τη «γκαλερί αταίριαστων»;
«Για να το αξιολογήσουμε, επιλέξαμε δέκα ιστορικές φούσκες και τις εκτιμήσαμε με βάση παράγοντες όπως η σπίθα, οι συνολικές δαπάνες κεφαλαίου, η ανθεκτικότητα των επενδύσεων και η ομάδα των επενδυτών.
Σύμφωνα με τους, ομολογουμένως πρόχειρους, υπολογισμούς μας, η πιθανή φούσκα της ΤΝ υστερεί μόνο σε σχέση με τις τρεις τεράστιες φούσκες σιδηροδρόμων του 19ου αιώνα.
Η σπίθα της έκρηξης της ΤΝ ήταν τεχνολογική, αλλά οι πολιτικοί προσθέτουν καύσιμα στη φωτιά. Ένα θεμελιώδες άρθρο με τίτλο «Attention is all you need» δημοσιεύθηκε το 2017.
Η OpenAI κυκλοφόρησε το ChatGPT το 2022. Αυτές οι εξελίξεις δεν είχαν καμία σχέση με την πολιτική.
Ωστόσο, τελευταία οι κυβερνήσεις άρχισαν να στηρίζουν τους «πρωταθλητές» τους στην ΤΝ.
Η κυβέρνηση των ΗΠΑ υπό τον Donald Trump υποσχέθηκε να μειώσει τους κανονισμούς και να βοηθήσει στην παροχή υποδομών και εργατικού δυναμικού για την επίτευξη «παγκόσμιας κυριαρχίας».
Οι κυβερνήσεις των χωρών του Κόλπου διοχετεύουν τρισεκατομμύρια δολάρια σε επενδύσεις στην ΤΝ.
Η φύση των επενδύσεων κεφαλαίου στην ΤΝ προκαλεί επίσης ανησυχία. Προς το παρόν, η υπερβολική δαπάνη φαίνεται μάλλον μετριοπαθής με ιστορικά κριτήρια.
Σύμφωνα με την πιο γενναιόδωρη εκτίμησή μας, οι αμερικανικές εταιρείες ΤΝ έχουν επενδύσει το 3-4% του τρέχοντος αμερικανικού ΑΕΠ τα τελευταία τέσσερα χρόνια.
Οι βρετανικές επενδύσεις σε σιδηροδρόμους κατά τη δεκαετία του 1840 κυμαίνονταν γύρω στο 15-20% του ΑΕΠ.
Αλλά αν οι προβλέψεις για την κατασκευή data centres είναι σωστές, αυτό θα αλλάξει.
Επιπλέον, ένα ασυνήθιστα μεγάλο ποσοστό του κεφαλαίου επενδύεται σε περιουσιακά στοιχεία που αποσβένονται γρήγορα.
Τα προηγμένα chips της Nvidia θα φαίνονται ξεπερασμένα σε λίγα χρόνια.
Εκτιμούμε ότι η μέση διάρκεια ζωής των περιουσιακών στοιχείων μιας αμερικανικής τεχνολογικής εταιρείας είναι μόλις εννέα χρόνια, σε σύγκριση με τα 15 χρόνια των τηλεπικοινωνιακών περιουσιακών στοιχείων τη δεκαετία του 1990.
Τέλος, υπάρχει το ερώτημα ποιος θα επωμιζόταν τις ζημίες σε περίπτωση κραχ.
Σχεδόν το ήμισυ των επερχόμενων 2,9 τρισ. δολαρίων σε δαπάνες για data centres, εκτιμά η Morgan Stanley, θα προέλθει από τα ταμειακά διαθέσιμα των μεγάλων τεχνολογικών εταιρειών.
Αυτές οι εταιρείες μπορούν να δανειστούν πολύ περισσότερα για να χρηματοδοτήσουν τις επενδύσεις τους, εφόσον το επιθυμούν, καθώς έχουν μικρό υπάρχον χρέος.
Αντιπροσωπεύουν περίπου το ένα πέμπτο της χρηματιστηριακής αξίας του δείκτη S&P 500, αλλά ως δανειολήπτες αποτελούν μόνο το 2% της αγοράς επενδυτικών ομολόγων υψηλής αξιολόγησης.
Οι ισολογισμοί τους φαίνονται βράχοι.
Οι άλλοι μεγάλοι επενδυτές είναι πιθανότατα ασφαλιστικές εταιρείες, συνταξιοδοτικά ταμεία, κρατικά επενδυτικά κεφάλαια και πλούσιες οικογένειες.
Τον Αύγουστο, η PIMCO, μεγάλος επενδυτής ομολόγων, και η Blue Owl, εταιρεία ιδιωτικού δανεισμού, χρηματοδότησαν την επέκταση data centre της Meta στη Λουιζιάνα ύψους 29 δισ. δολαρίων.
Αν η αξία όλων των επενδύσεων στην ΤΝ μηδενιζόταν, αυτοί οι επενδυτές θα υπέφεραν, αλλά θα ήταν απίθανο να καταρρεύσει το χρηματοπιστωτικό σύστημα. Δεδομένου ότι οι αμερικανικές τράπεζες δεν χρηματοδοτούν μόνες τους μεγάλο μέρος της έκρηξης της ΤΝ, η έκθεσή τους είναι κυρίως έμμεση, μέσω τέτοιων μη τραπεζικών δανειστών.
Με άλλη έννοια, όμως, η αμερικανική οικονομία βρίσκεται σε ιστορικά μοναδική θέση: η έκθεση των ιδιωτών στο χρηματιστήριο δεν ήταν ποτέ τόσο υψηλή.
Η ιδιοκτησία μετοχών αντιστοιχεί σε περίπου 30% της καθαρής αξίας των αμερικανικών νοικοκυριών, σε σύγκριση με 26% στις αρχές του 2000, στο αποκορύφωμα της φούσκας dotcom.
Αυτός ο πλούτος συγκεντρώνεται στους πλούσιους, των οποίων η κατανάλωση έχει ενισχύσει πρόσφατα την οικονομική ανάπτυξη.
Σύμφωνα με την Oxford Economics, οι καταναλωτικές δαπάνες αυξάνονται ή μειώνονται κατά περίπου 14 σεντ για κάθε αλλαγή ενός δολαρίου στην οικονομική περιουσία.
Αυτές οι αλλαγές, με τη σειρά τους, εξαρτώνται περισσότερο από ποτέ από λίγες γιγαντιαίες εταιρείες, των οποίων οι προοπτικές θα διαμορφωθούν από την ΤΝ.
Κατά τη διάρκεια του περασμένου έτους, η υπόσχεση της τεχνολογικής επανάστασης αποτέλεσε ευπρόσδεκτη απόσπαση από τη σκοτεινότερη πραγματικότητα των ασταθών αμερικανικών θεσμών, των αυξανόμενων εμπορικών φραγμών και των τεράστιων κρατικών δανεισμών.
Αν ο Ψηφιακός Θεός δεν καταφέρει να εμφανιστεί, η πτώση θα είναι…σκληρή» καταλήγει ο Economist.
www.bankingnews.gr
Όμως πίσω από τη λάμψη των καινοτομιών και τις υποσχέσεις των μεγάλων εταιρειών, λέει ο Economist, κρύβεται μια επικίνδυνη πραγματικότητα: οι επενδύσεις διογκώνονται με ρυθμούς που θυμίζουν τις φούσκες του παρελθόντος και απειλούν να τινάξουν στον αέρα το χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Ειδικότερα, από την κυκλοφορία του ChatGPT το 2022, η αξία της αμερικανικής χρηματιστηριακής αγοράς έχει αυξηθεί κατά 21 τρισ. δολάρια.
Μόλις 10 εταιρείες, συμπεριλαμβανομένων των Amazon, Broadcom, Meta και Nvidia, αντιστοιχούν στο 55% αυτής της αύξησης.
Όλες επωφελούνται από τον ενθουσιασμό γύρω από την τεχνητή νοημοσύνη, και δεν είναι οι μόνες.
Στο πρώτο μισό του 2025, μια έκρηξη επενδύσεων στην πληροφορική αντιστοιχούσε σε όλη την ανάπτυξη του ΑΕΠ των ΗΠΑ• μέχρι σήμερα, το ένα τρίτο των κεφαλαίων επιχειρηματικού κινδύνου στη Δύση έχει κατευθυνθεί σε εταιρείες τεχνητής νοημοσύνης.
Η αγορά «βράζει» επειδή πολλοί πιστεύουν ότι η τεχνητή νοημοσύνη θα μεταμορφώσει την οικονομία.
Επενδυτές της Sequoia Capital υποστήριξαν πρόσφατα ότι θα είναι «τόσο μεγάλη, αν όχι μεγαλύτερη, από τη Βιομηχανική Επανάσταση».
Σε ένα podcast πέρυσι, ο Gavin Baker της Atreides Management, μιας εταιρείας διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων, υποστήριξε ότι οι πρωτοπόροι της ΤΝ δεν επιδιώκουν μόνο τις «δεκάδες τρισεκατομμύρια ή εκατοντάδες τρισεκατομμύρια σε αξία» που η τεχνολογία θα μπορούσε να προσθέσει στις επιχειρήσεις τους — αλλά «τρέχουν σε έναν αγώνα για να δημιουργήσουν έναν Ψηφιακό Θεό».
Αυτή η πεποίθηση θα μπορούσε να δικαιολογήσει κάθε μέγεθος δαπάνης.
Θα αποδειχθεί, πράγματι, η ΤΝ θεϊκή; Ίσως, αλλά μια πρόσφατη έκθεση της UBS, τράπεζας, διαπιστώνει ότι μέχρι τώρα η παραγωγή εσόδων «είναι απογοητευτική».
Σύμφωνα με τους υπολογισμούς μας, τα συνολικά έσοδα που αποκομίζουν οι κορυφαίες δυτικές εταιρείες ΤΝ ανέρχονται σε 50 δισ. δολάρια τον χρόνο.
Αν και τα έσοδα αυτά αυξάνονται ραγδαία, εξακολουθούν να είναι λιγότερα από το 2% της επένδυσης ύψους 2,9 τρισ. δολαρίων σε νέα data centers παγκοσμίως, που η Morgan Stanley προβλέπει για την περίοδο 2025-2028 — ποσό που δεν περιλαμβάνει το ενεργειακό κόστος.
Παράλληλα, το κατά πόσο τα έσοδα θα μεταφραστούν σε κέρδη παραμένει ασαφές.
Πρόσφατη μελέτη του MIT κατέληξε στο ότι το 95% των οργανισμών δεν αποκομίζει «καμία απόδοση» από τις επενδύσεις σε γενετική ΤΝ.
Δεν είναι περίεργο που όλο και περισσότεροι αναρωτιούνται αν οι επενδύσεις στην ΤΝ έχουν γίνει παράλογα υπεραισιόδοξες.
«Η Global Crossing αναγεννάται» υποστηρίζει η Praetorian Capital, ένα hedge fund, αναφερόμενο στην εταιρεία που είχε κατασκευάσει υπερβολικά πολλές διηπειρωτικές οπτικές ίνες στην εποχή του dotcom.
«Οι αποτιμήσεις στον χώρο εκπέμπουν σίγουρα κόκκινο συναγερμό και αφήνουν ελάχιστα περιθώρια για απογοητεύσεις στις ταμειακές ροές», σύμφωνα με άλλη έκθεση της UBS.
Ο Torsten Slok της Apollo, μιας εταιρείας ιδιωτικών επενδύσεων, σημείωσε ότι οι μετοχές ΤΝ είναι ακριβότερα αποτιμημένες από τις μετοχές dotcom το 1999.
Ακόμη και ο Sam Altman, επικεφαλής της OpenAI και από τους πιο ένθερμους υποστηρικτές της ΤΝ, έχει κρούσει τον κώδωνα του κινδύνου.
«Βρισκόμαστε σε μια φάση όπου οι επενδυτές συνολικά είναι υπερβολικά ενθουσιασμένοι με την ΤΝ; Η άποψή μου είναι πως ναι».
Ο Altman και οι όμοιοί του τονίζουν και κάτι ευρύτερο: ότι οι φούσκες είναι φυσιολογικές όταν εμφανίζονται νέες τεχνολογίες.
«Ο ενθουσιασμός για την τεχνολογία πάντα ξεπερνά την πραγματικότητα της τεχνολογίας», σύμφωνα με τον Michael Parekh, αναλυτή της Goldman Sachs.
«Η ιστορία μας λέει ότι περίοδοι μεγάλης τεχνολογικής καινοτομίας συνοδεύονται συχνά από κερδοσκοπικές φούσκες, καθώς οι επενδυτές υπερβάλλουν στις πραγματικές βελτιώσεις της παραγωγικότητας» γράφει μελέτη του 2008 από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα του Σαν Φρανσίσκο.
Μια ακαδημαϊκή μελέτη του 2018, η οποία εξέτασε 51 καινοτομίες μεταξύ 1825 και 2000, διαπίστωσε ότι οι 37 συνοδεύονταν από φούσκες.
Οι περισσότερες δεν εμπόδισαν τις τεχνολογίες που φούσκωσαν να εξαπλωθούν στον κόσμο.
Στη Βρετανία υπήρξαν δύο μεγάλες φούσκες σιδηροδρόμων, τη δεκαετία του 1840 και του 1860• παρ’ όλα αυτά η χώρα διαθέτει σήμερα εκτεταμένο σιδηροδρομικό δίκτυο.
Οι Αμερικανοί επενδυτές τρελάθηκαν με τις εταιρείες ηλεκτροφωτισμού στα τέλη του 19ου αιώνα και έχασαν πολλά χρήματα, αλλά οι Αμερικανοί εξακολουθούν να θέλουν να βλέπουν τη νύχτα.
Η ΤΝ πιθανότατα θα ακολουθήσει την ίδια πορεία.
Φούσκες
Οι φούσκες έρχονται και φεύγουν, αλλά ο Ψηφιακός Θεός θα είναι αιώνιος.
Ένα κραχ, ωστόσο, θα είχε μεγάλες συνέπειες.
Ένα μάθημα από την ιστορία είναι ότι, όταν σπάνε οι τεχνολογικές φούσκες, οι ήγετιδες εταιρείες συχνά παραχωρούν τη θέση τους σε νεοεισερχόμενους.
«Οι μεγαλύτερες και πιο επιτυχημένες εταιρείες φωτισμού έτυχαν όλες αλλαγής διοίκησης όταν προέκυψαν προβλήματα ρευστότητας» έγραψε ο Alasdair Nairn στο βιβλίο Engines That Move Markets, μια ιστορία του ύστερου 19ου αιώνα.Πολλές εταιρείες που κυριάρχησαν στις πρώτες μέρες των σιδηροδρόμων, του τηλέγραφου και του τηλεφώνου αντικαταστάθηκαν γρήγορα.
Ποιος θυμάται πλέον τη Vulcatron, από τη φούσκα ηλεκτρονικών των ΗΠΑ της δεκαετίας του 1960, ή την Corning, όνομα-σύμβολο στην εποχή του dotcom;
Θα είναι θαύμα αν, σε δέκα χρόνια από τώρα, όλες οι «επτά θαυματουργές» τεχνολογικές εταιρείες που είναι εισηγμένες στο χρηματιστήριο, μαζί με τις μεγαλύτερες startups ΤΝ, εξακολουθούν να υπάρχουν.
Για την κοινωνία στο σύνολό της, οι συνέπειες από τα τεχνολογικά κραχ ποικίλλουν σημαντικά.
Το σκάσιμο της φούσκας ηλεκτρονικών στις ΗΠΑ τη δεκαετία του 1960 μόλις που άγγιξε την οικονομία• το σκάσιμο της φούσκας σιδηροδρόμων τη δεκαετία του 1870 οδήγησε στη μακρύτερη ύφεση στην ιστορία των ΗΠΑ.
Η ανάλυσή μας για παρελθούσες τεχνολογικές φούσκες δείχνει ότι τέσσερις παράγοντες έχουν τη μεγαλύτερη σημασία: η σπίθα που προκαλεί το ξέσπασμα, η φύση του κεφαλαίου που επενδύεται, και ποιος υφίσταται τις ζημίες.
Ας δούμε πρώτα τη σπίθα. Στο βιβλίο τους «Boom and Bust», οι οικονομικοί ιστορικοί William Quinn και John Turner διακρίνουν μεταξύ πολιτικών και τεχνολογικών σπινθήρων.
Οι φούσκες που διογκώνονται από πολιτικούς -με αλλαγές κανονισμών ή φόρων, π.χ.- προκαλούν περισσότερη ζημία από εκείνες που διογκώνονται από νέες τεχνολογίες.
Οι πολιτικές σπίθες ενθαρρύνουν τους επενδυτές να κινούνται μαζικά.
Ευνοϊκοί φόροι ακίνητης περιουσίας, χαμηλά επιτόκια και χρηματοπιστωτική απελευθέρωση οδήγησαν σε μια τεράστια φούσκα περιουσιακών στοιχείων στην Ιαπωνία στα τέλη της δεκαετίας του 1980.
Για δεκαετίες μετά το σκάσιμό της, η ιαπωνική οικονομία παρέμεινε υποτονική.
Αντίθετα, οι τεχνολογικές σπίθες προκαλούν λιγότερη ζημία: καμία μακροχρόνια ύφεση δεν ακολούθησε τη μανία του dotcom.
Το μέγεθος και η ανθεκτικότητα των επενδύσεων κεφαλαίου είναι επίσης σημαντικά. Στη Βρετανία του 1840, οι επιχειρηματίες ενθουσιάστηκαν υπέρμετρα με τους σιδηροδρόμους. Από το 1844 έως το 1847, οι επενδύσεις αυξήθηκαν από το 5% στο 13% του βρετανικού ΑΕΠ.
Όταν η φούσκα έσκασε, οι επενδύσεις μειώθηκαν στο μισό — και η ανεργία στη Βρετανία διπλασιάστηκε.
Έπειτα, έχει σημασία ο τρόπος με τον οποίο αξιοποιείται το κεφάλαιο.
Μεγάλο μέρος των δαπανών κεφαλαίου από τις ιαπωνικές εταιρείες ηλεκτρονικών τη δεκαετία του 1980 τελικά δεν είχε καμία ουσιαστική χρησιμότητα.
Αντίθετα, οι φούσκες μπορούν να ωφελήσουν την κοινωνία αν δημιουργήσουν διαρκή περιουσιακά στοιχεία.
Η μανία των σιδηροδρόμων δημιούργησε τη ραχοκοκαλιά του αγγλικού σιδηροδρομικού δικτύου, ακόμη κι αν η κερδοφορία άργησε να εμφανιστεί.
Τα δεκάδες εκατομμύρια μίλια οπτικών ινών που τοποθετήθηκαν σε όλη την Αμερική στα τέλη της δεκαετίας του 1990 ήταν πολύ περισσότερα από όσα χρειαζόταν τότε το διαδίκτυο.
Όμως τα τελευταία χρόνια διευκόλυναν υπηρεσίες υψηλής κατανάλωσης δεδομένων, όπως το streaming και οι βιντεοκλήσεις.
Ο τελευταίος παράγοντας που καθορίζει τη σοβαρότητα ενός κραχ είναι ποιος υφίσταται τις απώλειες.
Όταν πολλοί μεμονωμένοι επενδυτές χάνουν από λίγα χρήματα ο καθένας, η οικονομική ζημία είναι περιορισμένη.
Αυτό συνέβη μετά τις φούσκες ηλεκτρονικών και dotcom στις ΗΠΑ.
Αντίθετα, στο σκάσιμο της βρετανικής φούσκας σιδηροδρόμων της δεκαετίας του 1860, οι ζημίες συγκεντρώθηκαν στις τράπεζες, που βρέθηκαν με πολλά επισφαλή δάνεια.
Στη συνέχεια μείωσαν τη νέα δανειοδότηση, βαθαίνοντας την ύφεση.
Δέκα ιστορικές φούσκες
Πού θα μπορούσε να τοποθετηθεί η ΤΝ σε αυτήν τη «γκαλερί αταίριαστων»;
«Για να το αξιολογήσουμε, επιλέξαμε δέκα ιστορικές φούσκες και τις εκτιμήσαμε με βάση παράγοντες όπως η σπίθα, οι συνολικές δαπάνες κεφαλαίου, η ανθεκτικότητα των επενδύσεων και η ομάδα των επενδυτών.
Σύμφωνα με τους, ομολογουμένως πρόχειρους, υπολογισμούς μας, η πιθανή φούσκα της ΤΝ υστερεί μόνο σε σχέση με τις τρεις τεράστιες φούσκες σιδηροδρόμων του 19ου αιώνα.
Η σπίθα της έκρηξης της ΤΝ ήταν τεχνολογική, αλλά οι πολιτικοί προσθέτουν καύσιμα στη φωτιά. Ένα θεμελιώδες άρθρο με τίτλο «Attention is all you need» δημοσιεύθηκε το 2017.
Η OpenAI κυκλοφόρησε το ChatGPT το 2022. Αυτές οι εξελίξεις δεν είχαν καμία σχέση με την πολιτική.
Ωστόσο, τελευταία οι κυβερνήσεις άρχισαν να στηρίζουν τους «πρωταθλητές» τους στην ΤΝ.
Η κυβέρνηση των ΗΠΑ υπό τον Donald Trump υποσχέθηκε να μειώσει τους κανονισμούς και να βοηθήσει στην παροχή υποδομών και εργατικού δυναμικού για την επίτευξη «παγκόσμιας κυριαρχίας».
Οι κυβερνήσεις των χωρών του Κόλπου διοχετεύουν τρισεκατομμύρια δολάρια σε επενδύσεις στην ΤΝ.
Η φύση των επενδύσεων κεφαλαίου στην ΤΝ προκαλεί επίσης ανησυχία. Προς το παρόν, η υπερβολική δαπάνη φαίνεται μάλλον μετριοπαθής με ιστορικά κριτήρια.
Σύμφωνα με την πιο γενναιόδωρη εκτίμησή μας, οι αμερικανικές εταιρείες ΤΝ έχουν επενδύσει το 3-4% του τρέχοντος αμερικανικού ΑΕΠ τα τελευταία τέσσερα χρόνια.
Οι βρετανικές επενδύσεις σε σιδηροδρόμους κατά τη δεκαετία του 1840 κυμαίνονταν γύρω στο 15-20% του ΑΕΠ.
Αλλά αν οι προβλέψεις για την κατασκευή data centres είναι σωστές, αυτό θα αλλάξει.
Επιπλέον, ένα ασυνήθιστα μεγάλο ποσοστό του κεφαλαίου επενδύεται σε περιουσιακά στοιχεία που αποσβένονται γρήγορα.
Τα προηγμένα chips της Nvidia θα φαίνονται ξεπερασμένα σε λίγα χρόνια.
Εκτιμούμε ότι η μέση διάρκεια ζωής των περιουσιακών στοιχείων μιας αμερικανικής τεχνολογικής εταιρείας είναι μόλις εννέα χρόνια, σε σύγκριση με τα 15 χρόνια των τηλεπικοινωνιακών περιουσιακών στοιχείων τη δεκαετία του 1990.
Τέλος, υπάρχει το ερώτημα ποιος θα επωμιζόταν τις ζημίες σε περίπτωση κραχ.
Σχεδόν το ήμισυ των επερχόμενων 2,9 τρισ. δολαρίων σε δαπάνες για data centres, εκτιμά η Morgan Stanley, θα προέλθει από τα ταμειακά διαθέσιμα των μεγάλων τεχνολογικών εταιρειών.
Αυτές οι εταιρείες μπορούν να δανειστούν πολύ περισσότερα για να χρηματοδοτήσουν τις επενδύσεις τους, εφόσον το επιθυμούν, καθώς έχουν μικρό υπάρχον χρέος.
Αντιπροσωπεύουν περίπου το ένα πέμπτο της χρηματιστηριακής αξίας του δείκτη S&P 500, αλλά ως δανειολήπτες αποτελούν μόνο το 2% της αγοράς επενδυτικών ομολόγων υψηλής αξιολόγησης.
Οι ισολογισμοί τους φαίνονται βράχοι.
Οι άλλοι μεγάλοι επενδυτές είναι πιθανότατα ασφαλιστικές εταιρείες, συνταξιοδοτικά ταμεία, κρατικά επενδυτικά κεφάλαια και πλούσιες οικογένειες.
Τον Αύγουστο, η PIMCO, μεγάλος επενδυτής ομολόγων, και η Blue Owl, εταιρεία ιδιωτικού δανεισμού, χρηματοδότησαν την επέκταση data centre της Meta στη Λουιζιάνα ύψους 29 δισ. δολαρίων.
Αν η αξία όλων των επενδύσεων στην ΤΝ μηδενιζόταν, αυτοί οι επενδυτές θα υπέφεραν, αλλά θα ήταν απίθανο να καταρρεύσει το χρηματοπιστωτικό σύστημα. Δεδομένου ότι οι αμερικανικές τράπεζες δεν χρηματοδοτούν μόνες τους μεγάλο μέρος της έκρηξης της ΤΝ, η έκθεσή τους είναι κυρίως έμμεση, μέσω τέτοιων μη τραπεζικών δανειστών.
Με άλλη έννοια, όμως, η αμερικανική οικονομία βρίσκεται σε ιστορικά μοναδική θέση: η έκθεση των ιδιωτών στο χρηματιστήριο δεν ήταν ποτέ τόσο υψηλή.
Η ιδιοκτησία μετοχών αντιστοιχεί σε περίπου 30% της καθαρής αξίας των αμερικανικών νοικοκυριών, σε σύγκριση με 26% στις αρχές του 2000, στο αποκορύφωμα της φούσκας dotcom.
Αυτός ο πλούτος συγκεντρώνεται στους πλούσιους, των οποίων η κατανάλωση έχει ενισχύσει πρόσφατα την οικονομική ανάπτυξη.
Σύμφωνα με την Oxford Economics, οι καταναλωτικές δαπάνες αυξάνονται ή μειώνονται κατά περίπου 14 σεντ για κάθε αλλαγή ενός δολαρίου στην οικονομική περιουσία.
Αυτές οι αλλαγές, με τη σειρά τους, εξαρτώνται περισσότερο από ποτέ από λίγες γιγαντιαίες εταιρείες, των οποίων οι προοπτικές θα διαμορφωθούν από την ΤΝ.
Κατά τη διάρκεια του περασμένου έτους, η υπόσχεση της τεχνολογικής επανάστασης αποτέλεσε ευπρόσδεκτη απόσπαση από τη σκοτεινότερη πραγματικότητα των ασταθών αμερικανικών θεσμών, των αυξανόμενων εμπορικών φραγμών και των τεράστιων κρατικών δανεισμών.
Αν ο Ψηφιακός Θεός δεν καταφέρει να εμφανιστεί, η πτώση θα είναι…σκληρή» καταλήγει ο Economist.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών