Οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερα επιτόκια επειδή «τιμολογούν» τον πολιτικό κίνδυνο και έτσι το χρέος γίνεται πιο ακριβό ενώ παράγει μεγαλύτερο δημοσιονομικό βάρος επιβαρύνοντας του προϋπολογισμούς σε σημείο πολιτικής ασφυξίας
Το δημόσιο χρέος είναι μια από τις μεγάλες εφευρέσεις της ανθρωπότητας που την οδήγησαν σε μια μερική ευημερία.
Επιτρέπει στις κοινωνίες να αποθηκεύουν πλούτο, να αντιμετωπίζουν κρίσεις και να σχεδιάζουν για το μέλλον.
Μετά τη νίκη της Βρετανίας κατά του Ναπολέοντα το 1815, χάρη στην ανώτερη πρόσβαση σε πίστωση, ένας ιστορικός συνέκρινε τις πιστωτικές γραμμές της χώρας με το λυχνάρι του Αλαντίν.
Δύο αιώνες αργότερα, κατά την πανδημία του COVID-19, μεγάλο μέρος του κόσμου παρακολουθούσε με παρόμοιο θαυμασμό καθώς οι πλούσιες χώρες δανείζονταν ελεύθερα για να ενισχύσουν τα νοικοκυριά και την υγειονομική περίθαλψη.
Η μαγεία του δανεισμού, όμως, φέρνει μαζί της και έναν πειρασμό — για τον οποίο είχαν ανησυχήσει ο David Hume ο οποίος υποστήριζε τον κανόνα του χρυσού και ο Alexander Hamilton στα τέλη του 18ου αιώνα!
Αν μια χώρα είναι επαρκώς αξιόπιστη για να καλύψει τα υπάρχοντα χρέη της, τότε βρίσκεται σε θέση να δανειστεί περισσότερα.
Ένα διαχειρίσιμο χρέος σημαίνει ότι μπορείς να διαχειριστείς ακόμα περισσότερο χρέος.
Και έτσι είναι πολύ εύκολο το χρέος να μεγαλώσει υπερβολικά.
Αν αυτό συνεχιστεί για πολύ καιρό, οι κυβερνήσεις αρχίζουν να αντιμετωπίζουν... την κρίση των αγορών.
Οι αγορές ομολόγων, που καλύπτουν την ανάγκη τους για δανεισμό, αρχίζουν να απαιτούν υψηλότερο κόστος δανεισμού.
Ο νέος δανεισμός γίνεται πιο δύσκολο, όπως και η αναχρηματοδότηση παλαιών χρεών.
Αν οι κυβερνήσεις δεν σφίξουν τη ζώνη, η κριτική σημασία της πιστοληπτικής τους ικανότητας φθείρεται με τρόπο που μπορεί εύκολα να ξεφύγει από τον έλεγχο.
Ιστορικά, τέτοιες κρίσεις χρέους αφορούσαν κυρίως φτωχές χώρες.
Όμως, σημερα, οι μεγαλύτερες και πλουσιότερες χώρες έχουν εγκλωβιστεί σε ένα επικίνδυνο μοτίβο συνεχούς δανεισμού.
Τα χρέη έχουν φτάσει σε εκρηκτικά ύψη και οι αγορές ομολόγων αναμένεται να τιμωρήσουν σκληρά τους παραβάτες.
Το ακαθάριστο δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ στις ανεπτυγμένες οικονομίες φτάνει περίπου στο 110%, κοντά σε ιστορικό υψηλό.
Η άνοδος των επιτοκίων από το 2022 — με πρωτοβουλία των κεντρικών τραπεζών για έλεγχο του πληθωρισμού, που προκλήθηκε εν μέρει από δημοσιονομικές σπατάλες — έχει κάνει τα χρέη πολύ πιο επώδυνα για τους προϋπολογισμούς...
Συνολικά, οι πλούσιες χώρες ξοδεύουν σχεδόν το μισό επιπλέον σε τόκους σε σύγκριση με ό,τι ξοδεύουν για εθνική άμυνα.
Και συνεχίζουν να δανείζονται: φέτος, το μέσο έλλειμμα στις ανεπτυγμένες οικονομίες θα ξεπεράσει το 4% του ΑΕΠ, ενώ στην Αμερική φτάνει το 6% του ΑΕΠ.
Μια σειρά κρίσεων εξηγεί εν μέρει τα υψηλά χρέη: η χρηματοπιστωτική κατάρρευση του 2007-09, η πανδημία COVID-19 και η στρατιωτική επιχείρηση της Ρωσίας στην Ουκρανία.
Στο μεταξύ, η βραχυπρόθεσμη πολιτική που ανησυχούσε τον Hume και τον Hamilton είναι επίσης υπεύθυνη.
Οι κυβερνήσεις έχουν υιοθετήσει μηχανισμούς για τον περιορισμό του χρέους, όπως οι κανόνες “pay as you go” στο Κογκρέσο των ΗΠΑ (που πρέπει να προτείνει κάποιος περικοπές για να προστεθούν δαπάνες) ή το Σύμφωνο Σταθερότητας και Ανάπτυξης της ΕΕ.
Ωστόσο, οι πολιτικοί αναστέλλουν, παρακάμπτουν ή καταχρώνται αυτούς τους κανόνες.
Οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερα επιτόκια επειδή διακρίνουν πολιτικό κίνδυνο και έτσι το χρέος γίνεται πιο ακριβό και παράγει μεγαλύτερο δημοσιονομικό βάρος επιβαρύνοντας του προϋπολογισμούς σε σημείο πολιτικής ασφυξίας.
Υπάρχει λίγη πολιτική όρεξη για περιορισμό δαπανών.
Οι ΗΠΑ έχουν ξοδέψει ήδη οποιοδήποτε πλεόνασμα προέκυψε από τους δασμούς του Donald Trump, και πιθανώς περισσότερο, ανανεώνοντας και διευρύνοντας τις ελλειμματικές φορολογικές περικοπές του Trump από το 2017.
Ο Λευκός Οίκος εξετάζει ακόμη περισσότερες φορολογικές περικοπές.
Στη Γαλλία, οι προτάσεις για μικρές περικοπές στον προϋπολογισμό προκαλούν κάθε χρόνο πολιτικές κρίσεις — η κύρια αιτία που η χώρα έχει χάσει πέντε πρωθυπουργούς σε δύο χρόνια.
Στην Ιαπωνία, η νέα κυβέρνηση προκρίνει επεκτατική δημοσιονομική πολιτική, παρά το υψηλό χρέος.
Στη Βρετανία, η κυβέρνηση θα δώσει τουλάχιστον την εντύπωση λιτότητας στις 26 Νοεμβρίου, όταν σχεδόν βέβαια θα αυξήσει τους φόρους.
Αλλά οι αλλαγές θα κρατήσουν τη χώρα μόλις εντός ενός υπερ-χαλαρού δημοσιονομικού πλαισίου.
Οι κρίση ξεκίνησε από τις μεγάλες διάρκειες
Οι αγορές ομολόγων αντιδρούν και δεν αφήνουν... αιχμαλώτους πίσω τους.
Στο βραχυπρόθεσμο χρέος, η αγορά ενός ομολόγου είναι κυρίως στοίχημα για την πορεία των επιτοκίων που θέτει η κεντρική τράπεζα κατά τη διάρκεια που το ομόλογο θα διακρατηθεί — το ζητούμενο είναι να εξασφαλίσεις υψηλότερη απόδοση από αυτήν που θα είχες αφήνοντας τα χρήματα στην τράπεζα.
Όσο μεγαλύτερη η διάρκεια ενός ομολόγου, τόσο περισσότερο οι επενδυτές πρέπει να προσέχουν τους κινδύνους που προέρχονται από χαλαρή δημοσιονομική πολιτική.
Είναι χαρακτηριστικό ότι στις περισσότερες μεγάλες ανεπτυγμένες οικονομίες, τα 10ετή κρατικά ομόλογα έχουν σήμερα υψηλότερες αποδόσεις απ’ ό,τι όταν οι κεντρικές τράπεζες ξανάρχισαν να μειώνουν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια το 2024 — οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερα μακροπρόθεσμα επιτόκια επειδή αντιλαμβάνονται κίνδυνο.
Κραδασμοί και ομόλογα
Ο κίνδυνος που ανησυχεί τους επενδυτές δεν είναι μόνο — ή κυρίως — η πτώχευση.
Υπάρχει ένα άλλο όπλο που μπορεί να τους πλήξει μακροπρόθεσμα: ο πληθωρισμός.
Τα χρέη είναι συνήθως ονομαστικά σταθερά, πράγμα που σημαίνει ότι οι αυξήσεις τιμών μπορούν να διαβρώσουν την πραγματική τους αξία.
Οι ψηφοφόροι δεν αγαπούν τον υψηλό πληθωρισμό, και αυτό αποσταθεροποιεί τις οικονομίες.
Όμως καθώς αυξάνονται τα χρέη, ο πληθωρισμός γίνεται σχετικά πιο ελκυστικός, και αυξάνεται ο κίνδυνος οι πολιτικοί να πιέσουν τις κεντρικές τράπεζες να τον προκαλέσουν.
Η επίδραση τέτοιων κινδύνων στην αγορά ομολόγων μπορεί να είναι σημαντική.
Τον Σεπτέμβριο, η απόδοση του 30ετούς βρετανικού ομολόγου έφτασε στο υψηλότερο επίπεδο από το 1998, εν μέρει επειδή οι επενδυτές ζητούν αντάλλαγμα για τον κίνδυνο του προϋπολογισμού.
Στην Ιαπωνία, η απόδοση σε αυτή τη διάρκεια έφτασε στο υψηλότερο όλων των εποχών, αυξημένη πάνω από μία ποσοστιαία μονάδα φέτος.
Η χώρα που κάποτε ήταν το ιδανικό παράδειγμα χαμηλών επιτοκίων που καθιστούν βιώσιμο το υψηλό χρέος, τώρα φαίνεται ασταθής.
Το μακροπρόθεσμο χρέος της Γαλλίας φέρει αποδόσεις σχεδόν ίδιες με της Ιταλίας.
Και την άνοιξη του 2025, η αμερικανική αγορά ομολόγων — η λεγόμενη “yippy” — φάνηκε να αποτελεί τον κύριο περιορισμό στη χαοτική πολιτική του Donald Trump, καθώς η απόδοση του 30ετούς Treasury πλησίασε υψηλά που δεν είχαν σημειωθεί από το 2007.
Η δυνατότητα για μικρά ελλείμματα παρά τα υψηλά επιτόκια
Η ειρωνεία της δημοσιονομικής αταξίας είναι ότι οι οικονομικές συνθήκες είναι ευνοϊκές.
Καμία μεγάλη οικονομία δεν βρίσκεται σε ύφεση. Τα δημόσια χρέη έχουν μειωθεί ελαφρά σε πραγματικούς όρους από την πανδημική κορύφωση (λόγω πληθωρισμού).
Και παρότι τα επιτόκια έχουν αυξηθεί, σε πολλές χώρες παραμένουν κάτω από τον ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας.
Αυτό σημαίνει ότι αν ο «πρωτογενής» προϋπολογισμός, που δεν περιλαμβάνει τα έξοδα τόκων, είναι ισοσκελισμένος, το ΑΕΠ θα αυξάνεται ταχύτερα από ό,τι τα χρέη. Χρησιμοποιώντας πενταετείς αποδόσεις ομολόγων και τις προβλέψεις ανάπτυξης του ΔΝΤ, ο Economist υπολογίζει ότι οι περισσότερες ανεπτυγμένες χώρες θα μπορούσαν ακόμα να τρέξουν μικρά πρωτογενή ελλείμματα και να κρατήσουν σταθερό το χρέος ως ποσοστό της οικονομίας, ακόμη κι αν έπρεπε να αναχρηματοδοτήσουν όλο το χρέος τους άμεσα στις σημερινές αποδόσεις.
Το μεγαλύτερο πρωτογενές πλεόνασμα που απαιτείται για ισοσκέλιση του χρέους είναι στη Βρετανία, μόλις 0,3% του ΑΕΠ δεν είναι μεγάλο για χώρες υπό πίεση.
Στα τέλη της δεκαετίας του 1990, η Ιταλία είχε πρωτογενή πλεονάσματα 3-6% του ΑΕΠ και μείωσε τα χρέη πριν ενταχθεί στο ευρώ.
Οι οδυνηρές επιλογές για τα πολιτικά σώματα
Ένας λόγος είναι ότι οι προβλέψεις τείνουν να είναι υπερβολικά αισιόδοξες όσον αφορά την ανάπτυξη.
Ίσως, με τη βοήθεια καινοτομιών στην τεχνητή νοημοσύνη (AI), αυτό να αλλάξει.
Όμως, η έκρηξη της AI είναι επικεντρωμένη κυρίως στις ΗΠΑ, και η ταχύτερη ανάπτυξη εκεί τείνει να ανεβάζει τα παγκόσμια επιτόκια, καθιστώντας την εξυπηρέτηση του χρέους ακριβότερη.
Ακόμη και όταν η πολιτική έχει στοχεύσει στη σταθεροποίηση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ, το ποσοστό αυτό έχει ανεβεί λόγω κρίσεων.
Θα ήταν αφελές να πιστέψει κανείς ότι τέτοιοι κραδασμοί — όπως μια άλλη πανδημία ή πόλεμος — δεν θα ξαναχτυπήσουν.
Πώς θα τελειώσει η παγκόσμια δημοσιονομική αταξία; Δεν υπάρχει νόμος της οικονομίας που να λέει ότι ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ μπορεί να ανέβει μέχρι ένα συγκεκριμένο επίπεδο και μετά να σταματήσει. Αυτό εξαρτάται από τις αγορές και τους ψηφοφόρους.
Αν οι επενδυτές αμφιβάλλουν για την ικανότητα μιας κυβέρνησης να εξυπηρετήσει τα χρέη της χώρας και αρχίσουν να πουλούν ομόλογα, τα πολιτικά σώματα μπορούν να βρεθούν αντιμέτωπα με οδυνηρές επιλογές.
Το κόστος των τόκων μπορεί να αυξηθεί τόσο πολύ, που μόνο τεράστια πρωτογενή πλεονάσματα, τα οποία απαιτούν βαθιά λιτότητα, μπορούν να αποκαταστήσουν τη σταθερότητα της οικονομίας.
Αυτό το ξέρουμε καλά στην Ελλάδα - το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος πήγε στο καλάθο των αρχήστων
Η άλλη επιλογή μιας χώρας σε τέτοια κρίση είναι είτε να πτωχεύσει, είτε να μειώσει το χρέος μέσω πληθωρισμού – και αυτό το τελευταίο είναι καταστροφική επιλογή.
Πόσο είναι το.. μεγάλο χρέος;
Ένας λόγος που οι οικονομολόγοι έχουν κακές επιδόσεις στην πρόβλεψη δημοσιονομικών κρίσεων είναι ότι δεν υπάρχει καθορισμένο επίπεδο χρέους στο οποίο μπορεί να ειπωθεί ότι είναι υπερβολικά υψηλό.
Προτιμούν να αξιολογούν αν ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ είναι σταθερός ή αυξανόμενος.
Το πρόβλημα είναι ότι ένας σταθερός λόγος σε μια στιγμή μπορεί να γίνει εκρηκτικός στην επόμενη.
Ας σκεφτούμε ένα ακραίο υποθετικό σενάριο: λόγος χρέους προς ΑΕΠ 1.000%. Θεωρητικά, ακόμη και αυτό μπορεί να είναι σταθερό: με 2% ανάπτυξη, 2% πληθωρισμό και επιτόκιο περίπου 4%, η χώρα θα μπορούσε να δανειστεί το 40% του ΑΕΠ που χρειάζεται για να πληρώσει τους ετήσιους τόκους χωρίς να αυξηθεί ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ. Το μόνο που θα χρειαζόταν είναι να ισοσκελίσει τον «πρωτογενή» προϋπολογισμό, που εξαιρεί τις πληρωμές τόκων.
Ωστόσο, μια αύξηση μόνο μίας ποσοστιαίας μονάδας στο επιτόκιο ή μια ισοδύναμη μείωση του ρυθμού ανάπτυξης θα απαιτούσε πρωτογενές πλεόνασμα 10% του ΑΕΠ για να σταματήσει η έκρηξη του λόγου.
Τέτοια πλεονάσματα δεν συμβαίνουν ποτέ.
Αντίθετα, θα πρόκυπτε πτώχευση ή πληθωρισμός.
Πόσο ρίσκο θα αντέξουν οι αγορές;
Όπως και οι τράπεζες, οι υψηλά χρεωμένες κυβερνήσεις είναι ευάλωτες σε πανικό στην αγορά χρέους.
Ο φόβος μιας κρίσης μπορεί να προκαλέσει κρίση, αυξάνοντας το κόστος χρηματοδότησης.
Είναι επίσης πολιτικό ζήτημα: πόσο θα σφίξουν τη ζώνη οι κυβερνήσεις;
Τα υψηλά χρέη επιβραδύνουν την ανάπτυξη και αυξάνουν τα επιτόκια, καταναλώνοντας κεφάλαια που θα μπορούσαν να δαπανηθούν παραγωγικά.
Οικονομικά μοντέλα που λαμβάνουν υπόψη αυτόν τον βρόχο ανατροφοδότησης δείχνουν ότι οι χώρες με υψηλό χρέος είναι ακόμη πιο ευάλωτες σε κρίσεις.
O Economist έχει προσομοιώσεις ευαισθησίας του λόγου χρέους προς ΑΕΠ σε πέντε μεγάλες οικονομίες.
Χρηυσιμοποιεί την τελευταία πρόβλεψη του ΔΝΤ, και προβλέπει ένα κακό σενάριο, όπου η διαφορά επιτοκίου-ανάπτυξης είναι 0,5 ποσοστιαίες μονάδες υψηλότερη από την υπόθεση και τα πρωτογενή ελλείμματα 0,5 μονάδες μεγαλύτερα. Παράγουμε επίσης ένα καλό σενάριο με αντίστροφες παραδοχές.
Στις ΗΠΑ και τη Γαλλία, τα χρέη αυξάνονται σε όλες τις περιπτώσεις, λόγω των μεγάλων προβλεπόμενων πρωτογενών ελλειμμάτων.
Η Ιταλία και η Ιαπωνία, οι πλέον χρεωμένες μεγάλες οικονομίες, αντιμετωπίζουν πολύ μεταβλητές πορείες
Το υψηλό χρέος τους τις αφήνει περισσότερο έρμαια των οικονομικών συνθηκών.
Η όλη συνθήκη της υπερχρέωσης είναι το αντίθετο της οικονομικής σταθερότητας που απαιτεί η ανάπτυξη - και ο δρόμος στο γκρεμό είναι ανοικτός.
www.bankingnews.gr
Επιτρέπει στις κοινωνίες να αποθηκεύουν πλούτο, να αντιμετωπίζουν κρίσεις και να σχεδιάζουν για το μέλλον.
Μετά τη νίκη της Βρετανίας κατά του Ναπολέοντα το 1815, χάρη στην ανώτερη πρόσβαση σε πίστωση, ένας ιστορικός συνέκρινε τις πιστωτικές γραμμές της χώρας με το λυχνάρι του Αλαντίν.
Δύο αιώνες αργότερα, κατά την πανδημία του COVID-19, μεγάλο μέρος του κόσμου παρακολουθούσε με παρόμοιο θαυμασμό καθώς οι πλούσιες χώρες δανείζονταν ελεύθερα για να ενισχύσουν τα νοικοκυριά και την υγειονομική περίθαλψη.
Η μαγεία του δανεισμού, όμως, φέρνει μαζί της και έναν πειρασμό — για τον οποίο είχαν ανησυχήσει ο David Hume ο οποίος υποστήριζε τον κανόνα του χρυσού και ο Alexander Hamilton στα τέλη του 18ου αιώνα!
Αν μια χώρα είναι επαρκώς αξιόπιστη για να καλύψει τα υπάρχοντα χρέη της, τότε βρίσκεται σε θέση να δανειστεί περισσότερα.
Ένα διαχειρίσιμο χρέος σημαίνει ότι μπορείς να διαχειριστείς ακόμα περισσότερο χρέος.
Και έτσι είναι πολύ εύκολο το χρέος να μεγαλώσει υπερβολικά.
Αν αυτό συνεχιστεί για πολύ καιρό, οι κυβερνήσεις αρχίζουν να αντιμετωπίζουν... την κρίση των αγορών.
Οι αγορές ομολόγων, που καλύπτουν την ανάγκη τους για δανεισμό, αρχίζουν να απαιτούν υψηλότερο κόστος δανεισμού.
Ο νέος δανεισμός γίνεται πιο δύσκολο, όπως και η αναχρηματοδότηση παλαιών χρεών.
Αν οι κυβερνήσεις δεν σφίξουν τη ζώνη, η κριτική σημασία της πιστοληπτικής τους ικανότητας φθείρεται με τρόπο που μπορεί εύκολα να ξεφύγει από τον έλεγχο.
Ιστορικά, τέτοιες κρίσεις χρέους αφορούσαν κυρίως φτωχές χώρες.
Όμως, σημερα, οι μεγαλύτερες και πλουσιότερες χώρες έχουν εγκλωβιστεί σε ένα επικίνδυνο μοτίβο συνεχούς δανεισμού.
Τα χρέη έχουν φτάσει σε εκρηκτικά ύψη και οι αγορές ομολόγων αναμένεται να τιμωρήσουν σκληρά τους παραβάτες.
Το ακαθάριστο δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ στις ανεπτυγμένες οικονομίες φτάνει περίπου στο 110%, κοντά σε ιστορικό υψηλό.
Η άνοδος των επιτοκίων από το 2022 — με πρωτοβουλία των κεντρικών τραπεζών για έλεγχο του πληθωρισμού, που προκλήθηκε εν μέρει από δημοσιονομικές σπατάλες — έχει κάνει τα χρέη πολύ πιο επώδυνα για τους προϋπολογισμούς...
Συνολικά, οι πλούσιες χώρες ξοδεύουν σχεδόν το μισό επιπλέον σε τόκους σε σύγκριση με ό,τι ξοδεύουν για εθνική άμυνα.
Και συνεχίζουν να δανείζονται: φέτος, το μέσο έλλειμμα στις ανεπτυγμένες οικονομίες θα ξεπεράσει το 4% του ΑΕΠ, ενώ στην Αμερική φτάνει το 6% του ΑΕΠ.
Μια σειρά κρίσεων εξηγεί εν μέρει τα υψηλά χρέη: η χρηματοπιστωτική κατάρρευση του 2007-09, η πανδημία COVID-19 και η στρατιωτική επιχείρηση της Ρωσίας στην Ουκρανία.
Στο μεταξύ, η βραχυπρόθεσμη πολιτική που ανησυχούσε τον Hume και τον Hamilton είναι επίσης υπεύθυνη.
Οι κυβερνήσεις έχουν υιοθετήσει μηχανισμούς για τον περιορισμό του χρέους, όπως οι κανόνες “pay as you go” στο Κογκρέσο των ΗΠΑ (που πρέπει να προτείνει κάποιος περικοπές για να προστεθούν δαπάνες) ή το Σύμφωνο Σταθερότητας και Ανάπτυξης της ΕΕ.
Ωστόσο, οι πολιτικοί αναστέλλουν, παρακάμπτουν ή καταχρώνται αυτούς τους κανόνες.
Οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερα επιτόκια επειδή διακρίνουν πολιτικό κίνδυνο και έτσι το χρέος γίνεται πιο ακριβό και παράγει μεγαλύτερο δημοσιονομικό βάρος επιβαρύνοντας του προϋπολογισμούς σε σημείο πολιτικής ασφυξίας.
Υπάρχει λίγη πολιτική όρεξη για περιορισμό δαπανών.
Οι ΗΠΑ έχουν ξοδέψει ήδη οποιοδήποτε πλεόνασμα προέκυψε από τους δασμούς του Donald Trump, και πιθανώς περισσότερο, ανανεώνοντας και διευρύνοντας τις ελλειμματικές φορολογικές περικοπές του Trump από το 2017.
Ο Λευκός Οίκος εξετάζει ακόμη περισσότερες φορολογικές περικοπές.
Στη Γαλλία, οι προτάσεις για μικρές περικοπές στον προϋπολογισμό προκαλούν κάθε χρόνο πολιτικές κρίσεις — η κύρια αιτία που η χώρα έχει χάσει πέντε πρωθυπουργούς σε δύο χρόνια.
Στην Ιαπωνία, η νέα κυβέρνηση προκρίνει επεκτατική δημοσιονομική πολιτική, παρά το υψηλό χρέος.
Στη Βρετανία, η κυβέρνηση θα δώσει τουλάχιστον την εντύπωση λιτότητας στις 26 Νοεμβρίου, όταν σχεδόν βέβαια θα αυξήσει τους φόρους.
Αλλά οι αλλαγές θα κρατήσουν τη χώρα μόλις εντός ενός υπερ-χαλαρού δημοσιονομικού πλαισίου.
Οι κρίση ξεκίνησε από τις μεγάλες διάρκειες
Οι αγορές ομολόγων αντιδρούν και δεν αφήνουν... αιχμαλώτους πίσω τους.
Στο βραχυπρόθεσμο χρέος, η αγορά ενός ομολόγου είναι κυρίως στοίχημα για την πορεία των επιτοκίων που θέτει η κεντρική τράπεζα κατά τη διάρκεια που το ομόλογο θα διακρατηθεί — το ζητούμενο είναι να εξασφαλίσεις υψηλότερη απόδοση από αυτήν που θα είχες αφήνοντας τα χρήματα στην τράπεζα.
Όσο μεγαλύτερη η διάρκεια ενός ομολόγου, τόσο περισσότερο οι επενδυτές πρέπει να προσέχουν τους κινδύνους που προέρχονται από χαλαρή δημοσιονομική πολιτική.
Είναι χαρακτηριστικό ότι στις περισσότερες μεγάλες ανεπτυγμένες οικονομίες, τα 10ετή κρατικά ομόλογα έχουν σήμερα υψηλότερες αποδόσεις απ’ ό,τι όταν οι κεντρικές τράπεζες ξανάρχισαν να μειώνουν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια το 2024 — οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερα μακροπρόθεσμα επιτόκια επειδή αντιλαμβάνονται κίνδυνο.
Κραδασμοί και ομόλογα
Ο κίνδυνος που ανησυχεί τους επενδυτές δεν είναι μόνο — ή κυρίως — η πτώχευση.
Υπάρχει ένα άλλο όπλο που μπορεί να τους πλήξει μακροπρόθεσμα: ο πληθωρισμός.
Τα χρέη είναι συνήθως ονομαστικά σταθερά, πράγμα που σημαίνει ότι οι αυξήσεις τιμών μπορούν να διαβρώσουν την πραγματική τους αξία.
Οι ψηφοφόροι δεν αγαπούν τον υψηλό πληθωρισμό, και αυτό αποσταθεροποιεί τις οικονομίες.
Όμως καθώς αυξάνονται τα χρέη, ο πληθωρισμός γίνεται σχετικά πιο ελκυστικός, και αυξάνεται ο κίνδυνος οι πολιτικοί να πιέσουν τις κεντρικές τράπεζες να τον προκαλέσουν.
Η επίδραση τέτοιων κινδύνων στην αγορά ομολόγων μπορεί να είναι σημαντική.
Τον Σεπτέμβριο, η απόδοση του 30ετούς βρετανικού ομολόγου έφτασε στο υψηλότερο επίπεδο από το 1998, εν μέρει επειδή οι επενδυτές ζητούν αντάλλαγμα για τον κίνδυνο του προϋπολογισμού.
Στην Ιαπωνία, η απόδοση σε αυτή τη διάρκεια έφτασε στο υψηλότερο όλων των εποχών, αυξημένη πάνω από μία ποσοστιαία μονάδα φέτος.
Η χώρα που κάποτε ήταν το ιδανικό παράδειγμα χαμηλών επιτοκίων που καθιστούν βιώσιμο το υψηλό χρέος, τώρα φαίνεται ασταθής.
Το μακροπρόθεσμο χρέος της Γαλλίας φέρει αποδόσεις σχεδόν ίδιες με της Ιταλίας.
Και την άνοιξη του 2025, η αμερικανική αγορά ομολόγων — η λεγόμενη “yippy” — φάνηκε να αποτελεί τον κύριο περιορισμό στη χαοτική πολιτική του Donald Trump, καθώς η απόδοση του 30ετούς Treasury πλησίασε υψηλά που δεν είχαν σημειωθεί από το 2007.
Η δυνατότητα για μικρά ελλείμματα παρά τα υψηλά επιτόκια
Η ειρωνεία της δημοσιονομικής αταξίας είναι ότι οι οικονομικές συνθήκες είναι ευνοϊκές.
Καμία μεγάλη οικονομία δεν βρίσκεται σε ύφεση. Τα δημόσια χρέη έχουν μειωθεί ελαφρά σε πραγματικούς όρους από την πανδημική κορύφωση (λόγω πληθωρισμού).
Και παρότι τα επιτόκια έχουν αυξηθεί, σε πολλές χώρες παραμένουν κάτω από τον ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας.
Αυτό σημαίνει ότι αν ο «πρωτογενής» προϋπολογισμός, που δεν περιλαμβάνει τα έξοδα τόκων, είναι ισοσκελισμένος, το ΑΕΠ θα αυξάνεται ταχύτερα από ό,τι τα χρέη. Χρησιμοποιώντας πενταετείς αποδόσεις ομολόγων και τις προβλέψεις ανάπτυξης του ΔΝΤ, ο Economist υπολογίζει ότι οι περισσότερες ανεπτυγμένες χώρες θα μπορούσαν ακόμα να τρέξουν μικρά πρωτογενή ελλείμματα και να κρατήσουν σταθερό το χρέος ως ποσοστό της οικονομίας, ακόμη κι αν έπρεπε να αναχρηματοδοτήσουν όλο το χρέος τους άμεσα στις σημερινές αποδόσεις.
Το μεγαλύτερο πρωτογενές πλεόνασμα που απαιτείται για ισοσκέλιση του χρέους είναι στη Βρετανία, μόλις 0,3% του ΑΕΠ δεν είναι μεγάλο για χώρες υπό πίεση.
Στα τέλη της δεκαετίας του 1990, η Ιταλία είχε πρωτογενή πλεονάσματα 3-6% του ΑΕΠ και μείωσε τα χρέη πριν ενταχθεί στο ευρώ.
Οι οδυνηρές επιλογές για τα πολιτικά σώματα
Ένας λόγος είναι ότι οι προβλέψεις τείνουν να είναι υπερβολικά αισιόδοξες όσον αφορά την ανάπτυξη.
Ίσως, με τη βοήθεια καινοτομιών στην τεχνητή νοημοσύνη (AI), αυτό να αλλάξει.
Όμως, η έκρηξη της AI είναι επικεντρωμένη κυρίως στις ΗΠΑ, και η ταχύτερη ανάπτυξη εκεί τείνει να ανεβάζει τα παγκόσμια επιτόκια, καθιστώντας την εξυπηρέτηση του χρέους ακριβότερη.
Ακόμη και όταν η πολιτική έχει στοχεύσει στη σταθεροποίηση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ, το ποσοστό αυτό έχει ανεβεί λόγω κρίσεων.
Θα ήταν αφελές να πιστέψει κανείς ότι τέτοιοι κραδασμοί — όπως μια άλλη πανδημία ή πόλεμος — δεν θα ξαναχτυπήσουν.
Πώς θα τελειώσει η παγκόσμια δημοσιονομική αταξία; Δεν υπάρχει νόμος της οικονομίας που να λέει ότι ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ μπορεί να ανέβει μέχρι ένα συγκεκριμένο επίπεδο και μετά να σταματήσει. Αυτό εξαρτάται από τις αγορές και τους ψηφοφόρους.
Αν οι επενδυτές αμφιβάλλουν για την ικανότητα μιας κυβέρνησης να εξυπηρετήσει τα χρέη της χώρας και αρχίσουν να πουλούν ομόλογα, τα πολιτικά σώματα μπορούν να βρεθούν αντιμέτωπα με οδυνηρές επιλογές.
Το κόστος των τόκων μπορεί να αυξηθεί τόσο πολύ, που μόνο τεράστια πρωτογενή πλεονάσματα, τα οποία απαιτούν βαθιά λιτότητα, μπορούν να αποκαταστήσουν τη σταθερότητα της οικονομίας.
Αυτό το ξέρουμε καλά στην Ελλάδα - το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος πήγε στο καλάθο των αρχήστων
Η άλλη επιλογή μιας χώρας σε τέτοια κρίση είναι είτε να πτωχεύσει, είτε να μειώσει το χρέος μέσω πληθωρισμού – και αυτό το τελευταίο είναι καταστροφική επιλογή.
Πόσο είναι το.. μεγάλο χρέος;
Ένας λόγος που οι οικονομολόγοι έχουν κακές επιδόσεις στην πρόβλεψη δημοσιονομικών κρίσεων είναι ότι δεν υπάρχει καθορισμένο επίπεδο χρέους στο οποίο μπορεί να ειπωθεί ότι είναι υπερβολικά υψηλό.
Προτιμούν να αξιολογούν αν ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ είναι σταθερός ή αυξανόμενος.
Το πρόβλημα είναι ότι ένας σταθερός λόγος σε μια στιγμή μπορεί να γίνει εκρηκτικός στην επόμενη.
Ας σκεφτούμε ένα ακραίο υποθετικό σενάριο: λόγος χρέους προς ΑΕΠ 1.000%. Θεωρητικά, ακόμη και αυτό μπορεί να είναι σταθερό: με 2% ανάπτυξη, 2% πληθωρισμό και επιτόκιο περίπου 4%, η χώρα θα μπορούσε να δανειστεί το 40% του ΑΕΠ που χρειάζεται για να πληρώσει τους ετήσιους τόκους χωρίς να αυξηθεί ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ. Το μόνο που θα χρειαζόταν είναι να ισοσκελίσει τον «πρωτογενή» προϋπολογισμό, που εξαιρεί τις πληρωμές τόκων.
Ωστόσο, μια αύξηση μόνο μίας ποσοστιαίας μονάδας στο επιτόκιο ή μια ισοδύναμη μείωση του ρυθμού ανάπτυξης θα απαιτούσε πρωτογενές πλεόνασμα 10% του ΑΕΠ για να σταματήσει η έκρηξη του λόγου.
Τέτοια πλεονάσματα δεν συμβαίνουν ποτέ.
Αντίθετα, θα πρόκυπτε πτώχευση ή πληθωρισμός.
Πόσο ρίσκο θα αντέξουν οι αγορές;
Όπως και οι τράπεζες, οι υψηλά χρεωμένες κυβερνήσεις είναι ευάλωτες σε πανικό στην αγορά χρέους.
Ο φόβος μιας κρίσης μπορεί να προκαλέσει κρίση, αυξάνοντας το κόστος χρηματοδότησης.
Είναι επίσης πολιτικό ζήτημα: πόσο θα σφίξουν τη ζώνη οι κυβερνήσεις;
Τα υψηλά χρέη επιβραδύνουν την ανάπτυξη και αυξάνουν τα επιτόκια, καταναλώνοντας κεφάλαια που θα μπορούσαν να δαπανηθούν παραγωγικά.
Οικονομικά μοντέλα που λαμβάνουν υπόψη αυτόν τον βρόχο ανατροφοδότησης δείχνουν ότι οι χώρες με υψηλό χρέος είναι ακόμη πιο ευάλωτες σε κρίσεις.
O Economist έχει προσομοιώσεις ευαισθησίας του λόγου χρέους προς ΑΕΠ σε πέντε μεγάλες οικονομίες.
Χρηυσιμοποιεί την τελευταία πρόβλεψη του ΔΝΤ, και προβλέπει ένα κακό σενάριο, όπου η διαφορά επιτοκίου-ανάπτυξης είναι 0,5 ποσοστιαίες μονάδες υψηλότερη από την υπόθεση και τα πρωτογενή ελλείμματα 0,5 μονάδες μεγαλύτερα. Παράγουμε επίσης ένα καλό σενάριο με αντίστροφες παραδοχές.
Στις ΗΠΑ και τη Γαλλία, τα χρέη αυξάνονται σε όλες τις περιπτώσεις, λόγω των μεγάλων προβλεπόμενων πρωτογενών ελλειμμάτων.
Η Ιταλία και η Ιαπωνία, οι πλέον χρεωμένες μεγάλες οικονομίες, αντιμετωπίζουν πολύ μεταβλητές πορείες
Το υψηλό χρέος τους τις αφήνει περισσότερο έρμαια των οικονομικών συνθηκών.
Η όλη συνθήκη της υπερχρέωσης είναι το αντίθετο της οικονομικής σταθερότητας που απαιτεί η ανάπτυξη - και ο δρόμος στο γκρεμό είναι ανοικτός.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών