Χωρίς περαιτέρω ελάφρυνση του ελληνικού χρέους, είναι απίθανο η Ελλάδα να επιστρέψει στις αγορές, σημειώνεται
Μετά το 2018, η Ελλάδα θα πρέπει να επιστρέψει στις διεθνείς κεφαλαιαγορές, όμως όπως υποστηρίζει ο Jasper Lukkezen, οικονομολόγος και επίκουρος καθηγητής μακροοικονομίας στο Πανεπιστήμιο της Ουτρέχτης, στην Ολλανδία, αν δεν υπάρξει περαιτέρω ελάφρυνση του ελληνικού χρέους, αυτό είναι απίθανο να συμβεί.
Βασιζόμενος σε λογικές υποθέσεις, σημειώνει, η σχέση χρέους είναι πιθανόν να μην υποχωρήσει και το χρηματοδοτικό βάρος θα αυξηθεί εκ νέου.
Οι ιδιώτες επενδυτές θα λάβουν υπόψη τους αυτούς τους κινδύνους και θα ζητήσουν risk premium, που η Ελλάδα δεν θα μπορεί να αντέξει μακροπρόθεσμα.
Όπως αναφέρει, μετά το 2018 η Ελλάδα πρέπει να επιστρέψει στις αγορές.
Το τρέχον πακέτο διάσωσης της χώρας, το τρίτο στη σειρά, θα καλύψει τις χρηματοδοτικές ανάγκες της Ελλάδας μέχρι το 2018.
Είναι όμως οι ιδιώτες επενδυτές πρόθυμοι να δανείζουν την Ελλάδα έναντι ενός επιτοκίου που η χώρα να μπορεί να πληρώνει για μια μεγαλύτερες χρονικές περιόδους;
Αν ναι, η χώρα θα μπορεί να χειριστεί τις δικές της χρηματοδοτικές ανάγκες.
Όμως, αν υπάρχει σημαντικός κίνδυνος η Ελλάδα να μην εκπληρώσει αυτές τις υποχρεώσεις της, τότε οι πιστωτές δεν θα επιθυμούν την επέκταση αυτών των δανείων.
Στο άρθρο του ο Jasper Lukkezen παρέχει μια εκτίμηση της πιθανότητας η Ελλάδα να αποκτήσει πρόσβαση στις αγορές το 2018.
Αν ένα σημαντικό μέρος του καταμερισμού της σχέσης χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών είναι σε υψηλά επίπεδα, προκύπτει ο κίνδυνος χρεοκοπίας και οι απώλειες-ζημίες για τους επενδυτές γίνονται αξιόπιστες.
Πρακτικά αυτό συμβαίνει, διότι όταν η κατάσταση των δημοσιονομικών παραμένει κρίσιμη για ένα σημαντικό μέρος αυτού του καταμερισμού, τα οικονομικά μειονεκτήματα μπορούν να οδηγήσουν σε δυσμενείς δυναμικές επιτοκίων και πιθανόν να προκαλέσουν χρεοκοπία.
Προσομοιώνοντας τα επίπεδα ελληνικού χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών
Εξερευνώντας τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους, προσομοιώνοντας τα επίπεδα ελληνικού χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών για 20 χρόνια από το 2018 και μετά, ο Jasper Lukkezen επισημαίνει:
• Μειωμένα έσοδα από τις ιδιωτικοποιήσεις (500 εκατ. ευρώ ετησίως σύμφωνα με το ΔΝΤ μέχρι και το 2018, αντί για 43 εκατ. ευρώ σε τριάντα χρόνια).
• Χαμηλότερο πρωτογενές πλεόνασμα από το 2025 και μετά (1,75% του ΑΕΠ, ο μέσος όρος διάφορων μέσων όρων τα τελευταία 20 χρόνια των κρατών μελών της Ε.Ε. από το 0% του ΑΕΠ και του στόχου για πλεόνασμα 3,5% του ΑΕΠ στο πρόγραμμα – πίνακας 1).
• Ελαφρώς μικρότερη ανάπτυξη μακροπρόθεσμα (1,5% ετησίως σύμφωνα με το ΔΝΤ αντί 1,75%).
Με αυτές τις υποθέσεις, το βασικό σενάριο είναι ελαφρώς πιο απαισιόδοξο έναντι αυτού του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου (2015), λόγω του χαμηλότερου πρωτογενούς πλεονάσματος και περισσότερο αισιόδοξο έναντι αυτού του De Grauwe (2015), καθηγητή στο London School of Economics.
Πίνακας 1: Αισθητά πιο θετικό έναντι των ιστορικών στοιχείων στην Ε.Ε. το μακροχρόνιο πρωτογενές πλεόνασμα του προγράμματος
Σε αυτή την προσομοίωση, λαμβάνονται υπόψη στο βασικό σενάριο μια διακύμανση – ποικιλία του πρωτογενούς πλεονάσματος, το ασφάλιστρο κινδύνου (risk premium) στο χρέος έναντι της Γερμανίας και η οικονομική ανάπτυξη.
Η ποικιλία – διακύμανση όσον αφορά το πρωτογενές πλεόνασμα είναι από τις μακροοικονομικές χρονοσειρές των κρατών – μελών της Ε.Ε. κατά τα τελευταία 20 χρόνια.
Ο πίνακας 2 δείχνει τα αποτελέσματα αυτή της προσομοίωσης.
Πίνακας 2: Το ελληνικό χρέος μειώνεται, όμως παραμένει ο κίνδυνος αύξησής του
Αν και ο μέσος όρος του επιπέδου του χρέους μειώνεται και το χρηματοδοτικό βάρος σταθεροποιείται, είναι απίθανο η Ελλάδα να είναι έτοιμοι να εισέλθει στις αγορές το 2018.
Ο κίνδυνος μιας κρίσης χρέους με ζημίες – απώλειες για τους ιδιώτες παραμένει σημαντική, όταν τόσο η σχέση χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών παραμένει υψηλή.
Με βάση το βασικό σενάριο της προσομοίωσης του καθηγητή Μακροοικονομίας, η σχέση χρέους μειώνεται (η πορτοκαλή γραμμή στην αριστερή εικόνα) από το 2018 και μετά και μετά την πάροδο του χρόνου θα είναι χαμηλότερο από το 120% του ΑΕΠ (υποστηρικτική γραμμή).
Το χρηματοδοτικό βάρος του βασικού σεναρίου (πορτοκαλί γραμμή στη δεξιά εικόνα) είναι περιορισμένο κατά την πρώτη δεκαετία, μετά την οποία σταθεροποιείται περί το 15% του ΑΕΠ (υποστηρικτική γραμμή).
Οι υποστηρικτικές γραμμές έχουν τοποθετηθεί στη βάση ενός χρέους στο 120% του ΑΕΠ και χρηματοδοτικού βάρους 15%, διότι τα επίπεδα αυτά εξυπηρετούν ως σταθερές στα προγράμματα για την Ελλάδα.
Πάνω από αυτά τα επίπεδα, η πρόσβαση στις αγορές καθίσταται δύσκολη.
Υπό αυτές τις υποθέσεις, υπάρχει πιθανότητα 34% το επίπεδο χρέους να είναι υψηλότερο του 120% του ΑΕΠ ύστερα από 20 έτη (2038) και πιθανότητα 48% το χρηματοδοτικό βάρος να είναι υψηλότερο του 15% του ΑΕΠ μεταξύ του 2028 και 2038.
Αυτό το φθινόπωρο, σημειώνεται, οι θεσμοί θα συνεχίσουν τις διαπραγματεύσεις με την Ελλάδα σχετικά με την ελάφρυνση του χρέους, με κύριο στόχο να διασφαλιστεί ότι η Ελλάδα θα μπορέσει να χρηματοδοτείται με ίδια μέσα.
Αυτό θα απαιτήσει τον περιορισμό του κινδύνου σημαντικής αύξησης του χρέους υπό δυσμενείς συνθήκες.
Το πλεόνασμα μακροπρόθεσμα είναι μεγάλης σημασίας.
Ο πίνακας 3 επικεντρώνεται στην σχετική ευαισθησία του επιπέδου του χρέους και του χρηματοδοτικού βάρους.
Αριστερά παρουσιάζεται το μέσο χρηματοδοτικό βάρος και επίπεδο χρέους μέχρι το 2038 και στα δεξιά, τις πιθανότητες το μεν πρώτο να κινηθεί υψηλότερα του 15% του ΑΕΠ και το δεύτερο, να είναι υψηλότερο του 120%.
Και οι δύο περιπτώσεις φαίνονται καλύτερες υπό τις υποθέσεις του προγράμματος και χειρότερες βάσει των ιστορικών μέσων όρων πλεονασμάτων της Ε.Ε.
Πιθανότητες μείωσης του ελληνικού χρέους από τις ευρωπαϊκές χώρες
Τέσσερις είναι οι επιλογές που αναφέρονται συχνότερα για την μείωση του ελληνικού χρέους, όπως φαίνεται και στον πίνακα 4.
Η πρώτη είναι ένα «κούρεμα» 30% επί των οικονομικών απαιτήσεων της Ελλάδας.
Αυτό μειώνει σημαντικά το μέσο επίπεδο χρέους, το χρηματοδοτικό βάρος και τον κίνδυνο και τα δύο να καταλήξουν υψηλότερα, όπως δείχνει ο πίνακας 3.
Η δεύτερη εναλλακτική είναι η μείωση των επιτοκίων που πληρώνει η Ελλάδα.
Αυτό έχει μεγαλύτερο αντίκτυπο τα πρώτα λίγα χρόνια αυτών των δανείων, όταν το δανειζόμενο ποσό είναι υψηλότερο.
Επίσης έχει έναν θετικό αντίκτυπο όσον αφορά τη δυνατότητα χρηματοδότησης του ελληνικού χρέους, αλλά σε μικρότερο βαθμό έναντι ενός «κουρέματος».
Η τρίτη εναλλακτική είναι η επέκταση της ημερομηνίας λήξης των δανείων στα 40 χρόνια.
Ο αντίκτυπος στο επίπεδο χρέους υλοποιείται αργότερα έναντι της μείωσης των επιτοκίων, όμως με την πάροδο του χρόνου, τα αποτελέσματα είναι συγκρίσιμα.
Ο αντίκτυπος στο χρηματοδοτικό βάρος είναι πιο ευνοϊκός έναντι της μείωσης των επιτοκίων και είναι μικρότερος ο κίνδυνος να καταλήξει σε υψηλότερα επίπεδα.
Η τέταρτη εναλλακτική είναι να επιτραπεί η αναβολή πληρωμής των επιτοκίων, κάτι που μειώνει το χρηματοδοτικό βάρος βραχυπρόθεσμα και μεσοπρόθεσμα.
Τέλος, ως εναλλακτική της ελάφρυνσης του χρέους, υπάρχει μια πέμπτη επιλογή, που δεν συνεπάγεται απώλειες για τους δημόσιους δανειστές: οι ευρωπαϊκοί θεσμοί θα μπορούσαν να παρέχουν εγγυήσεις για το ελληνικό χρέος στους ιδιώτες δανειστές.
Αυτό μειώνει τον κίνδυνο τόσο το επίπεδο χρέους όσο και του χρηματοδοτικού βάρους να αυξηθούν.
Συμπέρασμα
Από αυτή την ανάλυση, δύο είναι τα συμπεράσματα που μπορούν να εξαχθούν:
• Πρώτον, στο πολιτικό πεδίο, ένα κούρεμα μπορεί να είναι πολύ διαφορετικό από τις μειώσεις επιτοκίων και την επέκταση της λήξης πληρωμής των δανείων, όμως από την οπτική των επενδυτών, είναι απλώς εναλλακτικές ώστε να επιτευχθεί μια συγκρίσιμη ελάφρυνση του χρέους.
• Δευτέρον, όσον αφορά την δημοσιονομική σταθερότητα, η ελάφρυνση του χρέους μπορεί να θεωρηθεί ως εναλλακτική υψηλότερων πλεονασμάτων μακροπρόθεσμα.
www.bankingnews.gr
Βασιζόμενος σε λογικές υποθέσεις, σημειώνει, η σχέση χρέους είναι πιθανόν να μην υποχωρήσει και το χρηματοδοτικό βάρος θα αυξηθεί εκ νέου.
Οι ιδιώτες επενδυτές θα λάβουν υπόψη τους αυτούς τους κινδύνους και θα ζητήσουν risk premium, που η Ελλάδα δεν θα μπορεί να αντέξει μακροπρόθεσμα.
Όπως αναφέρει, μετά το 2018 η Ελλάδα πρέπει να επιστρέψει στις αγορές.
Το τρέχον πακέτο διάσωσης της χώρας, το τρίτο στη σειρά, θα καλύψει τις χρηματοδοτικές ανάγκες της Ελλάδας μέχρι το 2018.
Είναι όμως οι ιδιώτες επενδυτές πρόθυμοι να δανείζουν την Ελλάδα έναντι ενός επιτοκίου που η χώρα να μπορεί να πληρώνει για μια μεγαλύτερες χρονικές περιόδους;
Αν ναι, η χώρα θα μπορεί να χειριστεί τις δικές της χρηματοδοτικές ανάγκες.
Όμως, αν υπάρχει σημαντικός κίνδυνος η Ελλάδα να μην εκπληρώσει αυτές τις υποχρεώσεις της, τότε οι πιστωτές δεν θα επιθυμούν την επέκταση αυτών των δανείων.
Στο άρθρο του ο Jasper Lukkezen παρέχει μια εκτίμηση της πιθανότητας η Ελλάδα να αποκτήσει πρόσβαση στις αγορές το 2018.
Αν ένα σημαντικό μέρος του καταμερισμού της σχέσης χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών είναι σε υψηλά επίπεδα, προκύπτει ο κίνδυνος χρεοκοπίας και οι απώλειες-ζημίες για τους επενδυτές γίνονται αξιόπιστες.
Πρακτικά αυτό συμβαίνει, διότι όταν η κατάσταση των δημοσιονομικών παραμένει κρίσιμη για ένα σημαντικό μέρος αυτού του καταμερισμού, τα οικονομικά μειονεκτήματα μπορούν να οδηγήσουν σε δυσμενείς δυναμικές επιτοκίων και πιθανόν να προκαλέσουν χρεοκοπία.
Προσομοιώνοντας τα επίπεδα ελληνικού χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών
Εξερευνώντας τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους, προσομοιώνοντας τα επίπεδα ελληνικού χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών για 20 χρόνια από το 2018 και μετά, ο Jasper Lukkezen επισημαίνει:
• Μειωμένα έσοδα από τις ιδιωτικοποιήσεις (500 εκατ. ευρώ ετησίως σύμφωνα με το ΔΝΤ μέχρι και το 2018, αντί για 43 εκατ. ευρώ σε τριάντα χρόνια).
• Χαμηλότερο πρωτογενές πλεόνασμα από το 2025 και μετά (1,75% του ΑΕΠ, ο μέσος όρος διάφορων μέσων όρων τα τελευταία 20 χρόνια των κρατών μελών της Ε.Ε. από το 0% του ΑΕΠ και του στόχου για πλεόνασμα 3,5% του ΑΕΠ στο πρόγραμμα – πίνακας 1).
• Ελαφρώς μικρότερη ανάπτυξη μακροπρόθεσμα (1,5% ετησίως σύμφωνα με το ΔΝΤ αντί 1,75%).
Με αυτές τις υποθέσεις, το βασικό σενάριο είναι ελαφρώς πιο απαισιόδοξο έναντι αυτού του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου (2015), λόγω του χαμηλότερου πρωτογενούς πλεονάσματος και περισσότερο αισιόδοξο έναντι αυτού του De Grauwe (2015), καθηγητή στο London School of Economics.
Πίνακας 1: Αισθητά πιο θετικό έναντι των ιστορικών στοιχείων στην Ε.Ε. το μακροχρόνιο πρωτογενές πλεόνασμα του προγράμματος
Σε αυτή την προσομοίωση, λαμβάνονται υπόψη στο βασικό σενάριο μια διακύμανση – ποικιλία του πρωτογενούς πλεονάσματος, το ασφάλιστρο κινδύνου (risk premium) στο χρέος έναντι της Γερμανίας και η οικονομική ανάπτυξη.
Η ποικιλία – διακύμανση όσον αφορά το πρωτογενές πλεόνασμα είναι από τις μακροοικονομικές χρονοσειρές των κρατών – μελών της Ε.Ε. κατά τα τελευταία 20 χρόνια.
Ο πίνακας 2 δείχνει τα αποτελέσματα αυτή της προσομοίωσης.
Πίνακας 2: Το ελληνικό χρέος μειώνεται, όμως παραμένει ο κίνδυνος αύξησής του
Αν και ο μέσος όρος του επιπέδου του χρέους μειώνεται και το χρηματοδοτικό βάρος σταθεροποιείται, είναι απίθανο η Ελλάδα να είναι έτοιμοι να εισέλθει στις αγορές το 2018.
Ο κίνδυνος μιας κρίσης χρέους με ζημίες – απώλειες για τους ιδιώτες παραμένει σημαντική, όταν τόσο η σχέση χρέους και χρηματοδοτικών αναγκών παραμένει υψηλή.
Με βάση το βασικό σενάριο της προσομοίωσης του καθηγητή Μακροοικονομίας, η σχέση χρέους μειώνεται (η πορτοκαλή γραμμή στην αριστερή εικόνα) από το 2018 και μετά και μετά την πάροδο του χρόνου θα είναι χαμηλότερο από το 120% του ΑΕΠ (υποστηρικτική γραμμή).
Το χρηματοδοτικό βάρος του βασικού σεναρίου (πορτοκαλί γραμμή στη δεξιά εικόνα) είναι περιορισμένο κατά την πρώτη δεκαετία, μετά την οποία σταθεροποιείται περί το 15% του ΑΕΠ (υποστηρικτική γραμμή).
Οι υποστηρικτικές γραμμές έχουν τοποθετηθεί στη βάση ενός χρέους στο 120% του ΑΕΠ και χρηματοδοτικού βάρους 15%, διότι τα επίπεδα αυτά εξυπηρετούν ως σταθερές στα προγράμματα για την Ελλάδα.
Πάνω από αυτά τα επίπεδα, η πρόσβαση στις αγορές καθίσταται δύσκολη.
Υπό αυτές τις υποθέσεις, υπάρχει πιθανότητα 34% το επίπεδο χρέους να είναι υψηλότερο του 120% του ΑΕΠ ύστερα από 20 έτη (2038) και πιθανότητα 48% το χρηματοδοτικό βάρος να είναι υψηλότερο του 15% του ΑΕΠ μεταξύ του 2028 και 2038.
Αυτό το φθινόπωρο, σημειώνεται, οι θεσμοί θα συνεχίσουν τις διαπραγματεύσεις με την Ελλάδα σχετικά με την ελάφρυνση του χρέους, με κύριο στόχο να διασφαλιστεί ότι η Ελλάδα θα μπορέσει να χρηματοδοτείται με ίδια μέσα.
Αυτό θα απαιτήσει τον περιορισμό του κινδύνου σημαντικής αύξησης του χρέους υπό δυσμενείς συνθήκες.
Το πλεόνασμα μακροπρόθεσμα είναι μεγάλης σημασίας.
Ο πίνακας 3 επικεντρώνεται στην σχετική ευαισθησία του επιπέδου του χρέους και του χρηματοδοτικού βάρους.
Αριστερά παρουσιάζεται το μέσο χρηματοδοτικό βάρος και επίπεδο χρέους μέχρι το 2038 και στα δεξιά, τις πιθανότητες το μεν πρώτο να κινηθεί υψηλότερα του 15% του ΑΕΠ και το δεύτερο, να είναι υψηλότερο του 120%.
Και οι δύο περιπτώσεις φαίνονται καλύτερες υπό τις υποθέσεις του προγράμματος και χειρότερες βάσει των ιστορικών μέσων όρων πλεονασμάτων της Ε.Ε.
Πιθανότητες μείωσης του ελληνικού χρέους από τις ευρωπαϊκές χώρες
Τέσσερις είναι οι επιλογές που αναφέρονται συχνότερα για την μείωση του ελληνικού χρέους, όπως φαίνεται και στον πίνακα 4.
Η πρώτη είναι ένα «κούρεμα» 30% επί των οικονομικών απαιτήσεων της Ελλάδας.
Αυτό μειώνει σημαντικά το μέσο επίπεδο χρέους, το χρηματοδοτικό βάρος και τον κίνδυνο και τα δύο να καταλήξουν υψηλότερα, όπως δείχνει ο πίνακας 3.
Η δεύτερη εναλλακτική είναι η μείωση των επιτοκίων που πληρώνει η Ελλάδα.
Αυτό έχει μεγαλύτερο αντίκτυπο τα πρώτα λίγα χρόνια αυτών των δανείων, όταν το δανειζόμενο ποσό είναι υψηλότερο.
Επίσης έχει έναν θετικό αντίκτυπο όσον αφορά τη δυνατότητα χρηματοδότησης του ελληνικού χρέους, αλλά σε μικρότερο βαθμό έναντι ενός «κουρέματος».
Η τρίτη εναλλακτική είναι η επέκταση της ημερομηνίας λήξης των δανείων στα 40 χρόνια.
Ο αντίκτυπος στο επίπεδο χρέους υλοποιείται αργότερα έναντι της μείωσης των επιτοκίων, όμως με την πάροδο του χρόνου, τα αποτελέσματα είναι συγκρίσιμα.
Ο αντίκτυπος στο χρηματοδοτικό βάρος είναι πιο ευνοϊκός έναντι της μείωσης των επιτοκίων και είναι μικρότερος ο κίνδυνος να καταλήξει σε υψηλότερα επίπεδα.
Η τέταρτη εναλλακτική είναι να επιτραπεί η αναβολή πληρωμής των επιτοκίων, κάτι που μειώνει το χρηματοδοτικό βάρος βραχυπρόθεσμα και μεσοπρόθεσμα.
Τέλος, ως εναλλακτική της ελάφρυνσης του χρέους, υπάρχει μια πέμπτη επιλογή, που δεν συνεπάγεται απώλειες για τους δημόσιους δανειστές: οι ευρωπαϊκοί θεσμοί θα μπορούσαν να παρέχουν εγγυήσεις για το ελληνικό χρέος στους ιδιώτες δανειστές.
Αυτό μειώνει τον κίνδυνο τόσο το επίπεδο χρέους όσο και του χρηματοδοτικού βάρους να αυξηθούν.
Συμπέρασμα
Από αυτή την ανάλυση, δύο είναι τα συμπεράσματα που μπορούν να εξαχθούν:
• Πρώτον, στο πολιτικό πεδίο, ένα κούρεμα μπορεί να είναι πολύ διαφορετικό από τις μειώσεις επιτοκίων και την επέκταση της λήξης πληρωμής των δανείων, όμως από την οπτική των επενδυτών, είναι απλώς εναλλακτικές ώστε να επιτευχθεί μια συγκρίσιμη ελάφρυνση του χρέους.
• Δευτέρον, όσον αφορά την δημοσιονομική σταθερότητα, η ελάφρυνση του χρέους μπορεί να θεωρηθεί ως εναλλακτική υψηλότερων πλεονασμάτων μακροπρόθεσμα.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών