Η Ιαπωνία στο χείλος της κατάρρευσης: Εκτοξεύονται οι αποδόσεις ομολόγων, στερεύει η ρευστότητα, πληθωριστικό σοκ απειλεί τις παγκόσμιες αγορές. Μια νέα χρηματοπιστωτική κρίση ξεκινά.
Ραγδαία επιδείνωση σημειώνεται σε ό,τι αφορά τη ρευστότητα στην αγορά ιαπωνικών κρατικών ομολόγων (JGB), καθώς οι αυξημένες πληθωριστικές προσδοκίες παγιώνονται ενώ οι άτακτες αυξήσεις των αποδόσεων των ιαπωνικών ομολόγων αφήνουν τα αμερικανικά και παγκόσμια στοιχεία ενεργητικού εκτεθειμένα σε πτώση τιμών.
Η Ιαπωνία αντιμετωπίζει μέγα πρόβλημα. Οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων της αυξήθηκαν απότομα αυτή την εβδομάδα, φτάνοντας σε νέα υψηλά επίπεδα στους 30ετείς και 40ετείς τίτλους χρέους, ενώ η ρευστότητα στην αγορά JGB έχει επιδεινωθεί σημαντικά.
Ανεπίσημα, τα desks συναλλαγών των JGB αναφέρουν «δυσμενείς συνθήκες».
Η διαφορά τιμής στην πρόσφατη έκδοση 20ετών ομολόγων, δηλαδή η απόσταση μεταξύ της μέσης και της χαμηλότερα αποδεκτής τιμής, ήταν η μεγαλύτερη από το 1987.
Η εξασθένηση της ρευστότητας επιβεβαιώνεται και από τον δείκτη του Bloomberg για τα ιαπωνικά ομόλογα, ο οποίος μετρά την απόκλιση των JGBs από την ιδανική καμπύλη αποδόσεων.
Ο δείκτης βρίσκεται λίγο κάτω από το επίπεδο που είχε φτάσει μετά την κατάρρευση της Lehman Brothers το 2008, συνοδευόμενος αυτήν τη φορά από απότομη ανόδο των μακροπρόθεσμων αποδόσεων (bear steepening).
Ένας φαύλος κύκλος…
Η Τράπεζα της Ιαπωνίας (BoJ) δεν θεωρεί απαραίτητη την παρέμβαση, παρότι η δική της έρευνα για τη λειτουργία της αγοράς ομολόγων –δημοσιευμένη αυτή την εβδομάδα– δείχνει επιδείνωση σε κάθε επιμέρους κατηγορία κατά το τελευταίο τρίμηνο.
Ο συνολικός δείκτης υγείας της αγοράς ομολόγων βρίσκεται οριακά πάνω από τα χαμηλά δεκαετίας (και ιστορικά χαμηλά της σειράς).
Τα άμεσα αίτια της αναταραχής περιλαμβάνουν την προσμονή για πωλήσεις ομολόγων από την BoJ και τη δυσμενή δημοσιονομική θέση της Ιαπωνίας, με λόγο χρέους προς ΑΕΠ στο 240%.
Υπάρχουν επίσης ανησυχίες για περαιτέρω επιδείνωση εάν υλοποιηθεί η φημολογούμενη μείωση του φόρου κατανάλωσης.
Ωστόσο, ο «ελέφαντας στο δωμάτιο» είναι ο πληθωρισμός. Παραμένει σε επίμονα υψηλά επίπεδα από την εποχή της πανδημίας.
Ακόμα πιο ανησυχητική είναι η επιτάχυνση των πληθωριστικών προσδοκιών από επιχειρήσεις και καταναλωτές, όπως συμβαίνει και στις ΗΠΑ, με τον κίνδυνο να αποσυνδεθούν οι προσδοκίες και να τροφοδοτήσουν περαιτέρω την άνοδο των τιμών.
Οι προσδοκίες των νοικοκυριών για τον πληθωρισμό, σύμφωνα με την έρευνα της BoJ, συνεχίζουν να αυξάνονται.
Οι προσδοκίες για τον επόμενο χρόνο φτάνουν στο 12%, ενώ η μέση αναμενόμενη αύξηση τιμών για την επόμενη πενταετία προσεγγίζει το 10%.
Δεν είναι απαραίτητο οι εκτιμήσεις να είναι ακριβείς για να υπάρχει πρόβλημα.
Η επιμονή υψηλών προσδοκιών αρκεί για να παγιώσει την αντίληψη ότι οι τιμές ανεβαίνουν ασταμάτητα.
Αυτό μπορεί να οδηγήσει καταναλωτές και επιχειρήσεις στο να επισπεύσουν τις αγορές τους (η ονομαστική ιδιωτική κατανάλωση βρίσκεται σήμερα σε υψηλό 30ετίας), ασκώντας πίεση στην προσφορά και προκαλώντας νέες αυξήσεις τιμών.
Ένας φαύλος κύκλος.
Δύσκολο μέλλον
Η καταναλωτική έρευνα του Υπουργικού Συμβουλίου δείχνει ότι το καθαρό ποσοστό των ερωτηθέντων που αναμένουν υψηλότερο πληθωρισμό τον επόμενο χρόνο παραμένει σε ιστορικά υψηλά επίπεδα τα τελευταία τρία χρόνια.
Οι επιχειρήσεις, επίσης, προβλέπουν δύσκολο μέλλον: οι πενταετείς προσδοκίες για τον πληθωρισμό από την έρευνα Tankan «βλέπουν» ιστορικά υψηλό άνω του 5% ετησίως, με σχεδόν όλους τους κλάδους να αναμένουν περαιτέρω αυξήσεις τιμών.
Αρκεί μια ματιά στο διάγραμμα των τιμών του ρυζιού για να αντιληφθεί κανείς ότι η Ιαπωνία ίσως αντιμετωπίζει πρόβλημα με ανεξέλεγκτο πληθωρισμό.
Αν κάποιος ήλπιζε να περιορίσει τις προσδοκίες των καταναλωτών για αυξήσεις τιμών, τότε η εκτίναξη της τιμής ενός βασικού αγαθού είναι το χειρότερο σενάριο.
Ο γενικός δείκτης τιμών καταναλωτή (CPI) παραμένει κοντά σε υψηλά 30ετίας, με την Ιαπωνία να καταγράφει σήμερα το υψηλότερο ποσοστό πληθωρισμού από τις χώρες του G10, στο 3,6%.
Η BoJ χαρακτηρίζει την άνοδο των μεσο-μακροπρόθεσμων προσδοκιών πληθωρισμού ως «ήπια».
Αν και τεχνικά αυτό είναι ακριβές, το απόλυτο επίπεδό τους –σχεδόν 10% κατά μέσο όρο στην πενταετία– μόνο ήπιο δεν είναι.
Η Τράπεζα χρησιμοποιεί επίσης τον όρο «προσαρμοστικές» για τις πληθωριστικές προσδοκίες.
Αυτό ίσχυε ίσως το 2022/23, όταν ο υψηλός CPI τροφοδοτούσε τις προσδοκίες.
Όμως, από τη στιγμή που αυτές φαίνεται να έχουν σταθεροποιηθεί σε διψήφια ποσοστά, η προσαρμοστικότητα μπορεί να μετατραπεί σε πλήρη αποσύνδεση.
Κάτι τέτοιο θα αποτελούσε σοβαρό πρόβλημα για την αγορά ομολόγων, απορροφώντας ακόμη περισσότερη ρευστότητα από μια αγορά που ήδη δείχνει σημάδια άτακτης ανόδου αποδόσεων.
Σχεδόν όλη η άνοδος στις μακροπρόθεσμες αποδόσεις των JGB οφείλεται σε αύξηση του term premium (ουσιαστικά, επιπλέον αποζημίωση για τον κίνδυνο ρευστότητας, δημοσιονομικό και πληθωριστικό), καθώς η BoJ παραμένει εφησυχασμένη ως προς τον πληθωρισμό και δεν φαίνεται να εξετάζει περαιτέρω αυξήσεις επιτοκίων.
Αλλά δεν είναι μόνο αυτό. Οι κίνδυνοι ρευστότητας εντείνονται λόγω της εξαιρετικά άνισα κατανεμημένης ιδιοκτησίας των JGB: η BoJ κατέχει πάνω από το 50% των κυκλοφορούντων ομολόγων, κρατώντας τα εκτός αγοράς.
Οι ξένοι επενδυτές μειώνουν την (ήδη περιορισμένη) έκθεσή τους στα ιαπωνικά κρατικά ομόλογα από τότε που η BoJ έγινε ο κυρίαρχος παίκτης της αγοράς.
Ο τεράστιος ισολογισμός της Τράπεζας της Ιαπωνίας αποτελεί μια από τις μεγαλύτερες απειλές για την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα.
Η άνοδος των αποδόσεων σημαίνει σημαντικές λογιστικές ζημίες για τα περίπου 4 τρισεκατομμύρια δολάρια σε JGBs που κατέχει – τα οποία αντιστοιχούν στο 80% του ενεργητικού της.
Ίσως κάποιος πει ότι αυτό δεν είναι πρόβλημα για μια κεντρική τράπεζα με «απεριόριστο» κεφάλαιο.
Όμως οι αγορές δεν είναι αφελείς: αυτές οι ζημίες θα καλυφθούν τελικά με νέο, πληθωριστικό χρήμα, κάτι που θα οδηγήσει σε περαιτέρω πωλήσεις JGBs.
Στο ακραίο σενάριο, η BoJ θα κατέχει όλη την αγορά ομολόγων και το γεν θα γίνει ο κύριος μηχανισμός προσαρμογής.
Καθώς οι εγχώριοι επενδυτές θα χάνουν χρήματα και οι χρηματοπιστωτικοί κίνδυνοι θα αυξάνονται, είναι πιθανό μέρος της τεράστιας καθαρής πιστωτικής θέσης της Ιαπωνίας έναντι του υπόλοιπου κόσμου να επαναπατριστεί, οδηγώντας σε πτώση στοιχείων ενεργητικού παγκοσμίως – ιδίως σε ΗΠΑ και Ευρώπη.
Η πλειονότητα των Ιαπώνων επενδυτών και καταναλωτών δεν έχει ζήσει με πληθωρισμό άνω του 1% για το μεγαλύτερο μέρος της ζωής τους.
Όμως, αργά ή γρήγορα, καθώς θα κινηθούν για να προστατεύσουν την αγοραστική τους δύναμη, ο αντίκτυπος στον πληθωρισμό και στις αποδόσεις – ενισχυμένος από τον ισολογισμό της BoJ γεμάτο μακροπρόθεσμα ομόλογα – μπορεί να είναι συστημικός. Και δεν θα είναι μόνο πρόβλημα της Ιαπωνίας.
www.bankingnews.gr
Η Ιαπωνία αντιμετωπίζει μέγα πρόβλημα. Οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων της αυξήθηκαν απότομα αυτή την εβδομάδα, φτάνοντας σε νέα υψηλά επίπεδα στους 30ετείς και 40ετείς τίτλους χρέους, ενώ η ρευστότητα στην αγορά JGB έχει επιδεινωθεί σημαντικά.
Ανεπίσημα, τα desks συναλλαγών των JGB αναφέρουν «δυσμενείς συνθήκες».
Η διαφορά τιμής στην πρόσφατη έκδοση 20ετών ομολόγων, δηλαδή η απόσταση μεταξύ της μέσης και της χαμηλότερα αποδεκτής τιμής, ήταν η μεγαλύτερη από το 1987.
Η εξασθένηση της ρευστότητας επιβεβαιώνεται και από τον δείκτη του Bloomberg για τα ιαπωνικά ομόλογα, ο οποίος μετρά την απόκλιση των JGBs από την ιδανική καμπύλη αποδόσεων.
Ο δείκτης βρίσκεται λίγο κάτω από το επίπεδο που είχε φτάσει μετά την κατάρρευση της Lehman Brothers το 2008, συνοδευόμενος αυτήν τη φορά από απότομη ανόδο των μακροπρόθεσμων αποδόσεων (bear steepening).
Ένας φαύλος κύκλος…
Η Τράπεζα της Ιαπωνίας (BoJ) δεν θεωρεί απαραίτητη την παρέμβαση, παρότι η δική της έρευνα για τη λειτουργία της αγοράς ομολόγων –δημοσιευμένη αυτή την εβδομάδα– δείχνει επιδείνωση σε κάθε επιμέρους κατηγορία κατά το τελευταίο τρίμηνο.
Ο συνολικός δείκτης υγείας της αγοράς ομολόγων βρίσκεται οριακά πάνω από τα χαμηλά δεκαετίας (και ιστορικά χαμηλά της σειράς).
Τα άμεσα αίτια της αναταραχής περιλαμβάνουν την προσμονή για πωλήσεις ομολόγων από την BoJ και τη δυσμενή δημοσιονομική θέση της Ιαπωνίας, με λόγο χρέους προς ΑΕΠ στο 240%.
Υπάρχουν επίσης ανησυχίες για περαιτέρω επιδείνωση εάν υλοποιηθεί η φημολογούμενη μείωση του φόρου κατανάλωσης.
Ωστόσο, ο «ελέφαντας στο δωμάτιο» είναι ο πληθωρισμός. Παραμένει σε επίμονα υψηλά επίπεδα από την εποχή της πανδημίας.
Ακόμα πιο ανησυχητική είναι η επιτάχυνση των πληθωριστικών προσδοκιών από επιχειρήσεις και καταναλωτές, όπως συμβαίνει και στις ΗΠΑ, με τον κίνδυνο να αποσυνδεθούν οι προσδοκίες και να τροφοδοτήσουν περαιτέρω την άνοδο των τιμών.
Οι προσδοκίες των νοικοκυριών για τον πληθωρισμό, σύμφωνα με την έρευνα της BoJ, συνεχίζουν να αυξάνονται.
Οι προσδοκίες για τον επόμενο χρόνο φτάνουν στο 12%, ενώ η μέση αναμενόμενη αύξηση τιμών για την επόμενη πενταετία προσεγγίζει το 10%.
Δεν είναι απαραίτητο οι εκτιμήσεις να είναι ακριβείς για να υπάρχει πρόβλημα.
Η επιμονή υψηλών προσδοκιών αρκεί για να παγιώσει την αντίληψη ότι οι τιμές ανεβαίνουν ασταμάτητα.
Αυτό μπορεί να οδηγήσει καταναλωτές και επιχειρήσεις στο να επισπεύσουν τις αγορές τους (η ονομαστική ιδιωτική κατανάλωση βρίσκεται σήμερα σε υψηλό 30ετίας), ασκώντας πίεση στην προσφορά και προκαλώντας νέες αυξήσεις τιμών.
Ένας φαύλος κύκλος.
Δύσκολο μέλλον
Η καταναλωτική έρευνα του Υπουργικού Συμβουλίου δείχνει ότι το καθαρό ποσοστό των ερωτηθέντων που αναμένουν υψηλότερο πληθωρισμό τον επόμενο χρόνο παραμένει σε ιστορικά υψηλά επίπεδα τα τελευταία τρία χρόνια.
Οι επιχειρήσεις, επίσης, προβλέπουν δύσκολο μέλλον: οι πενταετείς προσδοκίες για τον πληθωρισμό από την έρευνα Tankan «βλέπουν» ιστορικά υψηλό άνω του 5% ετησίως, με σχεδόν όλους τους κλάδους να αναμένουν περαιτέρω αυξήσεις τιμών.
Αρκεί μια ματιά στο διάγραμμα των τιμών του ρυζιού για να αντιληφθεί κανείς ότι η Ιαπωνία ίσως αντιμετωπίζει πρόβλημα με ανεξέλεγκτο πληθωρισμό.
Αν κάποιος ήλπιζε να περιορίσει τις προσδοκίες των καταναλωτών για αυξήσεις τιμών, τότε η εκτίναξη της τιμής ενός βασικού αγαθού είναι το χειρότερο σενάριο.
Ο γενικός δείκτης τιμών καταναλωτή (CPI) παραμένει κοντά σε υψηλά 30ετίας, με την Ιαπωνία να καταγράφει σήμερα το υψηλότερο ποσοστό πληθωρισμού από τις χώρες του G10, στο 3,6%.
Η BoJ χαρακτηρίζει την άνοδο των μεσο-μακροπρόθεσμων προσδοκιών πληθωρισμού ως «ήπια».
Αν και τεχνικά αυτό είναι ακριβές, το απόλυτο επίπεδό τους –σχεδόν 10% κατά μέσο όρο στην πενταετία– μόνο ήπιο δεν είναι.
Η Τράπεζα χρησιμοποιεί επίσης τον όρο «προσαρμοστικές» για τις πληθωριστικές προσδοκίες.
Αυτό ίσχυε ίσως το 2022/23, όταν ο υψηλός CPI τροφοδοτούσε τις προσδοκίες.
Όμως, από τη στιγμή που αυτές φαίνεται να έχουν σταθεροποιηθεί σε διψήφια ποσοστά, η προσαρμοστικότητα μπορεί να μετατραπεί σε πλήρη αποσύνδεση.
Κάτι τέτοιο θα αποτελούσε σοβαρό πρόβλημα για την αγορά ομολόγων, απορροφώντας ακόμη περισσότερη ρευστότητα από μια αγορά που ήδη δείχνει σημάδια άτακτης ανόδου αποδόσεων.
Σχεδόν όλη η άνοδος στις μακροπρόθεσμες αποδόσεις των JGB οφείλεται σε αύξηση του term premium (ουσιαστικά, επιπλέον αποζημίωση για τον κίνδυνο ρευστότητας, δημοσιονομικό και πληθωριστικό), καθώς η BoJ παραμένει εφησυχασμένη ως προς τον πληθωρισμό και δεν φαίνεται να εξετάζει περαιτέρω αυξήσεις επιτοκίων.
Αλλά δεν είναι μόνο αυτό. Οι κίνδυνοι ρευστότητας εντείνονται λόγω της εξαιρετικά άνισα κατανεμημένης ιδιοκτησίας των JGB: η BoJ κατέχει πάνω από το 50% των κυκλοφορούντων ομολόγων, κρατώντας τα εκτός αγοράς.
Οι ξένοι επενδυτές μειώνουν την (ήδη περιορισμένη) έκθεσή τους στα ιαπωνικά κρατικά ομόλογα από τότε που η BoJ έγινε ο κυρίαρχος παίκτης της αγοράς.
Ο τεράστιος ισολογισμός της Τράπεζας της Ιαπωνίας αποτελεί μια από τις μεγαλύτερες απειλές για την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα.
Η άνοδος των αποδόσεων σημαίνει σημαντικές λογιστικές ζημίες για τα περίπου 4 τρισεκατομμύρια δολάρια σε JGBs που κατέχει – τα οποία αντιστοιχούν στο 80% του ενεργητικού της.
Ίσως κάποιος πει ότι αυτό δεν είναι πρόβλημα για μια κεντρική τράπεζα με «απεριόριστο» κεφάλαιο.
Όμως οι αγορές δεν είναι αφελείς: αυτές οι ζημίες θα καλυφθούν τελικά με νέο, πληθωριστικό χρήμα, κάτι που θα οδηγήσει σε περαιτέρω πωλήσεις JGBs.
Στο ακραίο σενάριο, η BoJ θα κατέχει όλη την αγορά ομολόγων και το γεν θα γίνει ο κύριος μηχανισμός προσαρμογής.
Καθώς οι εγχώριοι επενδυτές θα χάνουν χρήματα και οι χρηματοπιστωτικοί κίνδυνοι θα αυξάνονται, είναι πιθανό μέρος της τεράστιας καθαρής πιστωτικής θέσης της Ιαπωνίας έναντι του υπόλοιπου κόσμου να επαναπατριστεί, οδηγώντας σε πτώση στοιχείων ενεργητικού παγκοσμίως – ιδίως σε ΗΠΑ και Ευρώπη.
Η πλειονότητα των Ιαπώνων επενδυτών και καταναλωτών δεν έχει ζήσει με πληθωρισμό άνω του 1% για το μεγαλύτερο μέρος της ζωής τους.
Όμως, αργά ή γρήγορα, καθώς θα κινηθούν για να προστατεύσουν την αγοραστική τους δύναμη, ο αντίκτυπος στον πληθωρισμό και στις αποδόσεις – ενισχυμένος από τον ισολογισμό της BoJ γεμάτο μακροπρόθεσμα ομόλογα – μπορεί να είναι συστημικός. Και δεν θα είναι μόνο πρόβλημα της Ιαπωνίας.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών