Citigroup: Τα TLTROs φεύγουν... το QT έρχεται - Για τη μεγάλη αλλαγή ετοιμάζεται η ΕΚΤ

Με απλά λόγια, η νομισματική πολιτική της ΕΚΤ εφαρμόστηκε τα τελευταία τρία χρόνια μέσω τριών τύπων μέσων:

1. Επιτόκια πολιτικής,
2. Αγορές περιουσιακών στοιχείων, οι οποίες θεωρητικά μπορούν να χρησιμοποιηθούν και προς τις δύο κατευθύνσεις (άρα QE και QT),
3. Στοχευμένες "δημοσιονομικές επιδοτήσεις" (κλιμάκωση της αποζημίωσης των τραπεζικών αποθεματικών και τη συνιστώσα επιδότησης των TLTROs).

Αύξηση επιτοκίων: Γρήγορα μέχρι την ουδετερότητα, στη συνέχεια πιο αργή

Σε ένα πλαίσιο αυξανόμενης αποδοχής ότι τα αρνητικά σοκ της προσφοράς, τα οποία προκάλεσαν την άνοδο του πληθωρισμού, θα οδηγήσουν σε μόνιμη διάβρωση του οικονομικού δυναμικού, η επιδίωξη του πρωταρχικού στόχου της ΕΚΤ σημαίνει πλέον συγκράτηση της ζήτησης για να συνοδεύσει σε μια καθοδική πορεία προς το νέο χαμηλότερο δυναμικό προσφοράς.
Η κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής πρέπει να γίνει όχι απλώς ουδέτερη αλλά (προσεκτικά) περιοριστική, σύμφωνα με τη Citigroup.
Το διοικητικό συμβούλιο έχει καταστήσει απολύτως σαφές ότι τα επιτόκια πολιτικής θα είναι το κύριο μέσο προσαρμογής της πολιτικής κατεύθυνσης κατά τη διάρκεια αυτής της διαδικασίας και φαίνεται εξαιρετικά λογικό, για τη διαδικασία μετάδοσης των αυξήσεων των επιτοκίων στην οικονομία, η συρρίκνωση του ισολογισμού της κεντρικής τράπεζας.
Αυτό αντανακλάται στην προσδοκία ότι τα επιτόκια πολιτικής θα αυξηθούν γρήγορα, κατά 75 μ.β. στις 27 Οκτωβρίου, άλλες 50 μ.β. στις 15 Δεκεμβρίου, και θα συνεχίσουν να αυξάνονται, αν και πιο αργά, στη συνέχεια.
Καθώς τα επιτόκια αυξάνονται, ωστόσο, υπάρχουν δύο διακριτά όρια, τα οποία απαιτούν μια απόφαση για τα άλλα δύο μέσα: το πρώτο είναι όταν τα ονομαστικά επιτόκια πολιτικής να υπερβούν το μηδέν, γεγονός που δικαιολογεί την κατάργηση των "δημοσιονομικών επιδοτήσεων"- το δεύτερο είναι όταν η πολιτική επιτοκίων φθάσει σε αυτό που μπορεί να θεωρηθεί ουδέτερο επίπεδο, το οποίο απαιτεί αποφάσεις σχετικά με το αν θα συνεχιστεί η πλήρης επανεπένδυση των περιουσιακών στοιχείων που αγοράστηκαν στο πλαίσιο του QE.

Συζήτηση για τα TLTROs: Γιατί όλα τα "δημοσιονομικά" μέσα πρέπει να φύγουν όταν τα επιτόκια γίνονται θετικά

Κατά την άποψη της Citigroup, η κλιμάκωση της αποζημίωσης των τραπεζικών αποθεματικών και η επιδότηση των TLTROs δικαιολογούνταν μόνο σε περιβάλλον αρνητικών επιτοκίων.
Και οι δύο συνέβαλαν στην αντιμετώπιση του τρέχοντος κόστους των αρνητικών επιτοκίων για το τραπεζικό σύστημα και μείωσαν τον κίνδυνο το κόστος αυτό να λειτουργήσει ως τροχοπέδη στην προσφορά πιστώσεων σε μια περίοδο που η νομισματική πολιτική στόχευε στην τόνωση της ζήτησης πιστώσεων.
Και τα δύο στόχευαν αποτελεσματικά στην υπέρβαση του μηδενικού κατώτερου ορίου.
Καθώς τα επιτόκια αυξήθηκαν στο μηδέν και στη συνέχεια σε θετικό έδαφος, κανένα από τα δύο εργαλεία δεν έχει πολιτική δικαιολογία πλέον.
Είναι επομένως απολύτως λογικό ότι το διοικητικό συμβούλιο θα εξαλείψει χωρίς καθυστέρηση όλα τα μέσα που δρουν κυρίως μέσω ενός τέτοιου καναλιού επιδότησης.
Αυτό ίσχυε για την κλιμάκωση της αποζημίωσης των τραπεζικών αποθεματικών (που καταργήθηκε τον Σεπτέμβριο).
Ισχύει για την υπολειπόμενη επιδότηση TLTRO, γι' αυτό και τώρα αναμένεται ότι το διοικητικό συμβούλιο θα την εξαλείψει.
Και ισχύει αναμφισβήτητα, αν και ίσως περισσότερο οριακά, στο ποσοστό με το οποίο η ΕΚΤ αποζημιώνει τα υποχρεωτικά αποθεματικά, το οποίο είναι εξακολουθεί να είναι το MRO, και το οποίο, στο πνεύμα της εξάλειψης κάθε επιδότησης, θα μπορούσε να μειωθεί στο επίπεδο του επιτοκίου της διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων.
Η εξάλειψη της επιδότησης του TLTRO απλώς σημαίνει να διασφαλιστεί ότι από την πρώτη ευκαιρία και μετά, το επιτόκιο που χρεώνεται από το Ευρωσύστημα για τον δανεισμό μέσω TLTRO θα πρέπει να είναι ακριβώς ίσο με το επιτόκιο που καταβάλλει για τα αποθεματικά, δηλαδή το επιτόκιο καταθέσεων.

QT: Γιατί πρέπει να ληφθεί απόφαση για επανεπένδυση όταν τα επιτόκια γίνουν περιοριστικά

Το δεύτερο όριο στο οποίο η αλληλεπίδραση μεταξύ των διαφόρων εργαλείων πολιτικής απαιτεί αποσαφήνιση είναι όταν τα επιτόκια πολιτικής φτάνουν σε ένα επίπεδο που μπορεί να θεωρηθεί ουδέτερο.
Σ' αυτό το σημείο, έχει σημασία αν και τα δύο εναπομείναντα εργαλεία (επιτόκια και "ισολογισμός", δηλαδή QE/QT) έλκονται προς την ίδια κατεύθυνση ή όχι πλέον.
Όταν η πολιτική εξακολουθεί να είναι επεκτατική, αναμφισβήτητα δεν έχει μεγάλη σημασία ποια είναι η σχετική συμβολή των επιτοκίων και του "ισολογισμού" στην παροχή διευκολύνσεων.
Όταν η πολιτική μεταβαίνει σε περιοριστικό έδαφος, θα γινόταν ένα πιθανό πρόβλημα εάν ένα μέσο (τα επιτόκια) είναι συσταλτικό και ένα άλλο (ο "ισολογισμός") επεκτατικό.
Τουλάχιστον, αυτό θα απαιτούσε εξήγηση.
Και πάλι, πρόκειται για υπεραπλούστευση ενός πολύ σύνθετου προβλήματος (η απάντηση στο οποίο εξαρτάται από το πώς πιστεύει κανείς ότι το QE λειτούργησε πραγματικά). Αλλά το λογικό συμπέρασμα είναι ότι δεν υπάρχει κανένας επιτακτικός λόγος για το διοικητικό συμβούλιο να επικοινωνήσει πολλά ή να λάβει απόφαση σχετικά με το αν προτίθεται να επανεπενδύσει πλήρως τις συμμετοχές του μέχρι τη στιγμή που τα επιτόκια πολιτικής θα είναι σε γενικές γραμμές ουδέτερα.
Σε εκείνο το σημείο, ωστόσο, θα πρέπει.

www.bankingnews.gr